蚂蚁金服陈龙:论金融进化之道

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蚂蚁金服陈龙:论金融进化之道

熟悉金融历史的人经常为一些现象所困惑。比如美国1933年通过的《格拉斯—斯蒂格尔法》明确规定分离商业银行和投行业务,到1999年这一规定被废止,转而鼓励金融的综合经营。2010年金融危机之后,美国又通过了《多德—弗兰克法》,其中的沃尔克规则禁止商业银行从事某些证券自营业务。而近期特朗普执政后,一个讨论的热点是废止这个法案。我们禁不住会问:如果是好的金融法案,为什么还会有如此反复?

在中国,因为1995年“327国债期货事件”,证监会暂停了国债期货交易,部分相关人员也锒铛入狱。18年以后,国债期货在中国重启,并且获得了当年的金融创新奖。半年前的代币发行融资活动(ICO)与3年前的个体网络借贷(P2P)一样,在社会上风靡一时,但不久之后,我们看到了这些创新本身泡沫的破灭,以及监管对它们的颠覆式影响。

上述种种事例所反映的一个普遍现象,就是金融创新发展的周期性。这种周期性可能伤害行业和社会,也增加了行业发展的不定性。如果要消减这一影响,就必须了解其中的规律,探索降低周期性波动的方法论。无论金融从业者还是监管者,都必须考虑一些最本质的问题:什么是好的金融创新?什么才是好的金融进化之道?

从历史看进化之道

为寻找这个“道”,我们可以从历史中溯源。金融发展史告诉我们三大原则:

第一,正确的金融价值观原则(Value-Based)。评价金融好坏的标准不是有无风险,而是在经营和监管风险的基础上金融能不能有效地服务实体经济。

试举银行为例。六七百年以前,跨国贸易对货币兑换和融资的需求,催生了银行的雏型。早期的放贷显然没有很好的监管机制,《威尼斯商人》中描绘的借贷违约、割肉偿还的现象,用恶意催收来形容并不过分。即便到了20世纪,在美国大萧条期间,有超过一万多家的银行倒闭,1934年3月4日,美国38个州所有的银行被迫停止运营,这被认为是美国金融史上最黑暗的一天。所以银行在发展过程中暴露了大量的风险和不规范行为,相对应的政策不是取消银行,而是更好地经营和监管风险,因为银行有服务实体经济的价值。

第二个例子是股票市场。1929年10月美国股市崩盘,当月先是银行家联合救市失败,接着纽约股票交易所被迫休市3天。这些措施当然都无法阻止股市下滑。到1933年,美国股市已经下跌90%以上,在这之后推出了《美国证券法》和《证券交易法》,成立证监会。美国2008年金融危机爆发,从3月美联储开始救助投行,7月救助大金融机构,9月禁止做空金融股,基准利率降低到零并且开始量化宽松,到2010年推出《多德—弗兰克法》。

股票市场的波动性及风险毋庸置疑,但是美国的发展史可谓一部金融立国史,企业创新创业的背后离不开发达的资本市场支持。股票市场并不因为巨大的波动而关闭,而是更好地经营和监管风险,充分发挥其对实体经济的支持作用。

历史的教训是,正确的金融观是管理风险而非杜绝风险。金融的一大特点是其风险和回报的滞后性,只要提供金融服务,这个风险本质就存在。消灭风险就等于消灭金融。那么我们为什么要容忍金融风险呢?因为金融的本质价值在于服务实体经济,随着实体经济的发展,对金融会产生新的需求,就会催生新的金融物种,这是金融生命力的来源。金融是经济发展的命脉,没有任何一个经济发达的国家和地区,金融是不发达的。为了让金融推动经济的进步,需要做的就不是消灭风险,而是经营和管理风险。

这个原则看似简单,但是我们在现实中见过太多对风险的讨论,都是就风险谈风险,而不注重讨论该项金融服务对实体经济的价值。这样的讨论在逻辑上是不完整的,其自然的结果,往往是在风险爆发前过于宽松,而在风险爆发后过于严苛。

第二,风险为本原则(Risk-Based):经营和管理风险的核心是风险为本。在微观层面,让适当的人承担风险和收益;在宏观层面,防范风险系统性的传导。

不消灭风险不意味着放任风险。数百年来金融史告诉我们,金融风险有三个来源:一是来自融资者:融资者可能利用信息不对称欺诈投资者,监管需要做的是要求真实充分的信息披露,比如对企业上市后的信息披露要求。二是来自金融中介:因为金融风险滞后,金融机构在当下销售金融产品,但其风险却是在一定时间以后,这其中可能存在道德风险和经营风险,因此对金融中介需要一定的准入门槛和相关要求。三是来自投资者:投资者参差不齐的金融知识水平,与自身的贪婪和短视结合,最终往往伤害自己,所以,对不同的金融产品需要建立投资者适当性机制。

数百年来演化出的监管逻辑,就是围绕这三个风险源做机制安排。

以融资方式为例。金融体系里有间接融资和直接融资,间接融资里是让银行这样的机构帮助不懂金融的人管理钱财,这对金融机构的风控能力有非常高的要求,监管通过资本金、杠杆率、流动性、限制期限错配等种种方法来限制金融机构的风险敞口,但是并不需要银行向投资者(储户)披露很多信息。所以管的核心是金融机构担责,同时限制金融机构的风险敞口。

直接融资是让适当的投资者自己承担风险和收益。主要监管方法是要求金融产品对投资者有足够的信息披露,同时对投资者的资质,即所谓投资者适当性,有合适要求。所以直接融资监管的核心不是让金融机构担责,而是设计合适的机制,让投资者获得充分的信息,可以甄别风险,同时承担投资的风险和收益。

再以风险分类为例。支付的主要功能是便捷安全地传递资金,没有滞后风险,不存在融资机构的信息披露或者投资者适当性问题。如果是债权或股权融资,取决于投资者是机构投资者还是公众,基本原则是,风险越大,则信息和风险披露以及投资者适当性的问题就越重要。

所以落实风险为本的原则需要分类(金融风险有多大?是直接融资还是间接融资?)、分级(金融中介的资质是否合格?融资金额有多大?投资者是否有承受能力?)。风险为本不是消灭风险,而是通过合适的机制安排,尽量让合适的金融用户得到合适的金融服务,同时让合适的投资者和机构承担合适的风险和收益。

第三,实证经验原则(Evidence-Based):判断风险为本原则是否被有效实施的关键依据是实证经验。

平衡风险和社会效益永远是一个挑战。一方面,如果放任风险蔓延,可能酿成危机;另一方面,又很容易以防止风险的名义阻碍金融创新。那么如何判断风险为本的措施是否有效呢?所幸的是,金融的本质并不改变,过往的实践经验成为判断的宝贵依据。

回到金融应该分业还是综合经营的例子。《格拉斯—斯蒂格尔法》规定分离商业银行和投行业务。从逻辑上来说,这样的分离似乎合理,但后面大半个世纪的实践提供了不同的答案。首先,以功能为核心而非以用户为核心的分业经营是低效的运作方式,直接导致美国银行业相对欧洲、日本等未做严格分业规定的国家和地区,整体发展速度明显下降。其次,没有证据表明分业的金融机构更能够抵御危机的冲击。实际上,美国几大百年投行机构在金融危机期间的覆没,一个关键原因就是没有储蓄和央行的支持。所以,看似合理的金融法案,仍然需要根据实践经验而改变,否则会阻碍金融的健康发展。

从支持经济发展角度理解风险的金融价值观原则(Value-Based)、以风险为本的机制安排原则(Risk-Based)和以实践经验为准绳的判断原则(Evidence-Based),构成了降低金融创新周期性的三个有效原则。

从三原则看互联网金融发展

最近习近平总书记在中共中央政治局第二次学习会议时指出,我国的网络购物、移动支付、共享经济等数字经济的新业态走在了世界前列。从金融的角度看,数字经济共同的支持点就是移动支付。没有移动支付,就不会有网络购物和共享经济的大力发展。所以,让移动支付健康发展,对支持数字经济的增长做出了重大贡献。

从金融观原则的角度看,移动支付脱胎于新消费方式对支付的需求,与移动消费相伴成长,促进了消费经济的发展。从风险为本原则的角度,支付本身的滞后风险和不定性都很低,比较容易通过互联网技术发挥其普惠的优势;而移动互联、生物识别和 大数据 的结合,让支付风控能力从原来的只知道银行卡的真伪,到能准确判断支付者、支付行为和支付账户之间的关系。从实践证据的原则看,移动支付不但有效支持了新消费的发展,而且其资损率也从银行卡的万分之二左右降低到百万分之一的水平。

中国央行在支持移动支付的健康发展方面表现出了极高的智慧。2010年非金融机构支付管理办法正式出台,2012年反洗钱反恐融资管理办法出台,2013年备付金存管办法出台,2015年机构分级、账户分级的管理办法出台。监管者循序渐进的智慧,结合支付本身风险小的特征,以及技术带来的风控能力的提升,造就了今天中国引领世界的移动支付的成果。

相比之下,P2P和ICO,因为其融资存在滞后风险,并且从固定收益到权益的不定性越来越高,风险和信息披露、投资者适当性和金融中介的恰当资质,都成为重要的风险源。依据风险为本的原则,除非投资者能获取足够信息,并具备甄别风险的能力,否则其投资不可持续;从实践经验原则看,到2017年末不少P2P平台跑路,主要原因就是没有风险甄别能力。

从监管政策的角度,安排恰当的风险披露、投资者适当性和中介准入机制,是行业健康发展的关键。前期引发市场乱象的问题现金贷,对整个消费金融行业造成了较大影响。但是问题现金贷只是消费金融市场中一个较小分支。消费贷既包括中长期的抵押贷款,如房贷和车贷;也包括期限较短的信用类贷款。后面这一类消费贷包括有消费场景依托的购物分期,以及无明确资金用途的现金贷。

问题现金贷主要集中在无明确资金用途这一类,具有超短期高利率、高违约率、催收不规范的特点,与其他类型的消费贷有本质区别。以风险为本的原则,就不能将这些产品都视为同等级的风险,应区分产品性质和经营主体资质进行更精细化的分类分级管理。

所以,从支付、P2P、ICO到现金贷,因为其风险本质的不同,结合数字技术发展的路径不同,所需要的监管机制也不同。这是风险为本原则发生作用的结果。

金融本质不变,数字技术改变了什么?

金融进化的这三个原则,并没有因为数字技术而发生改变。但这并不意味着现有的金融体系不需要进化。技术正在深刻改变金融的运作方式,金融体系也需要相应的进化。

数字技术带来的第一个大趋势,因为移动互联和物联网,让金融史无前例地实现普及,并且越来越回归实体经济,融合在从销售、供应链、销售到消费的环节中。技术不但同时驱动经济和金融的改变,而且让它们相伴生长。从新经济需求的角度看技术驱动的新金融的巨大生命力,是这个时代正确的金融价值观。

金融和实体经济的深度融合,带来的不仅仅是普惠,而且是风控能力的提升。金融的本质是一种基于信息的服务。大数据(信息)、 人工智能 (算法)、 云计算 (算力)的结合,必然带来风险甄别能力的提升, 区块链 更建立新的信任机制。金融的本质不变,不代表金融一成不变;在信用卡普及以前,也很少有人能够想象消费信贷的普及。

依据风险为本的原则,在合适的机制安排下,应当大力鼓励具备风控能力的数字金融的发展。这是数字时代金融的与时俱进。数字技术带来的第二个大趋势,是让金融从条块分割(B2C)越来越向以金融用户为核心的综合服务( C2B )发展。人类历史上第一次,金融用户可以有一个金融生活(Finlife)的概念,怎么花钱、省钱、挣钱,需要什么样的金融服务,可以合起来考虑;各种企业,无论大小,都可以有懂自己的首席财务官(CFO)。本来综合金融服务就是一个大趋势,数字技术的发展更进一步推动了这一趋势。这里描述的综合经营,不只是指企业,更是突破企业边界,金融机构之间、 金融科技 和金融机构之间的合作生态。

依据金融观的价值原则,我们应当理解这个趋势不但来自金融服务的效率,更来自用户的需求。从风险为本的角度,重要的不是以风控的名义刻意条块分割,而是如何有效地监管综合经营的风险。

结语:根据风险本质经营和监管风险

获得过诺贝尔奖的经济学家约翰·希克斯曾经说过,“工业革命不得不等候金融革命”。技术带来商业和经济生活的改变,同时催生支持经济发展的金融创新。历史上所有具备生命力的金融创新,都是这样产生的。但是金融又伴有风险。如何降低金融创新的周期性波动,推动金融创新健康发展,是每一个关心金融和经济发展的人都应该在意的问题。

金融有道,这个“道”不在于消灭风险,而在于从支持实体经济发展的角度判断金融的价值,根据风险本质经营和监管风险,并且根据实证经验在修正中进化。这或许是金融的智慧。

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