蕉下冲刺IPO：防晒硬科技还是智商税？

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蕉下冲刺IPO：防晒硬科技还是智商税？

不二研究

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万元雨伞竟然不防水？近日，奢侈品牌Gucci和运动品牌阿迪达斯推出的联名伞，引发有关雨伞“智商税”的热议。

无独有偶，一把伞售价超过200元、雨伞界的“爱马仕”的蕉下小黑伞，也被质疑收割防晒智商税。

盛夏之前，蕉下控股有限公司（下称“蕉下”）向港交所发起IPO冲刺，拟冲刺“中国城市户外第一股”。

「不二研究」据其招股书发现，尽管蕉下在近三年的营收规模快速增长，但净利业绩并不亮眼，或由于营销费用蚕食利润。同时，其营销费率不断增加，但研发费率却在逐年降低。

毋容置疑，蕉下已经是国内防晒市场的“收割机”，但其究竟是硬核科技还是智商税？争议从未停止！在其推开IPO大门之后，用脚投票的资本市场，总会有自己的判断。

图片来源@视觉中国

文｜不二研究，作者 | 鸠白，排版 | 艺馨，监制 | Yoda

一把"小黑伞"撑起一个IPO

2013年，两位85后理工男马龙、林泽共同创立蕉下品牌，推出首款防晒产品双层小黑伞。据称“蕉下”一词取自“芭蕉叶下”，代表其致力于满足年轻女性对户外防晒的追求。

在招股书中，蕉下援引灼识咨询数据称，以2021年总零售额及线上零售额计，其分別拥有5.0%及12.9%的市场份额，均为中国第一大防晒服饰品牌。

截止IPO前，蕉下创始人兼执行董事马龙、林泽分别持股29.07%、27.91%，马龙的妻子王盈盈持股3.61%，林泽的妻子黄程程持股4.35%，四人合计持股64.94%；此外，红杉中国持有蕉下19.37%股份，蜂巧资本、华兴资本分别持股6.96%和1.54%。

2019-2021年，蕉下的营收为3.85亿、7.94亿、24.07亿元，2021的年复合增长率达到204%；同期，其毛利率也高达50.0%、57.4%、59.1%，两年间提升了9.1个百分点。

尽管营收三年翻6倍并维持高毛利率，但蕉下的“造血”盈利能力却并不出众。招股书显示：2019-2021年，其净亏损分别为2320.7万、7.7万、54.73亿元；经调整之后，同期的净利分别为0.20亿、0.39亿、1.36亿元。

此外，蕉下在2019-2021年的经营性现金流量净额分别为2410.9万、6022.3万、-9501.9万元，已经出现经营性现金流出的现象。

在「不二研究」看来，尽管蕉下在调整之后实现盈利，但与快速增长的营收规模相比，其净利业绩并不亮眼；一把小黑伞撑起一个IPO的故事固然美好，但是其盈利能力或将进一步受到资本市场的拷问。

高营销低研发难逃争议

凭借防晒双层小黑伞“出圈”，蕉下的营收主要来自于线上渠道。

2019-2021年，蕉下线上店铺和电商平台产生的收入分别为2.86亿、6.18亿和19.47亿元；通过零售门店及其他(主要包括向拥有成熟零售网络的大客户销售)产生的收入则分别为0.31亿、0.32亿和0.66亿元。

以2021年为例，其线上销售收入占全部自营渠道收入的80.9%，线下零售门店的营销贡献率不足10%。

或由于此，伴随互联网获客成本不断增高，蕉下的的广告及营销开支也在不断增长：2019-2021年分别为 0.37亿、1.19亿、5.86亿，在同期营收占比9.6%、15.0%、24.4%。仅在2021年，蕉下的广告及营销开支比去年暴增392.28%。2019-2021年，蕉下的分销及销售开支为1.25亿、3.23亿、11.04亿，同期营收占比分别为32.4%、40.7%及45.9%