郎酒四度谋求上市，负债率超茅台两倍，四年后将和茅台平起平坐？

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图片来源@视觉中国

文丨雷达财经（ID：leidacj），作者丨李宏晶，编辑丨深海

近期，四川郎酒股份有限公司（下称“郎酒股份”）招股书经证监会预先披露后引发业界关注。作为川酒六朵金花之一，郎酒曾三次谋求上市未果，这次是郎酒股份第四次冲击上市。

“未来5到10年,郎酒要与茅台平起平坐,我们有这个信心,有这个能力。”2019年3月，郎酒实控人汪俊林曾对媒体描述了自己的“雄心”。

汪俊林的雄心想要实现并不容易。招股书显示，2019年，郎酒股份资产负债率66.06%，而茅台的负债率为22.49%，郎酒负债率约为茅台三倍。根据同花顺iFind统计，2019年19家白酒上市公司平均负债为32.34%，郎酒负债率接近平均负债率2倍。

而郎酒库存量接近年销售额，关联交易频繁、盈利能力不足、资产状况欠佳的问题或成为郎酒此次IPO的绊脚石。

此外，公司实控人汪俊林在郎酒股份改制和“郎酒”商标私有化过程中，其一些操作引发争议，是否会影响郎酒后续发展，也需要时间去观察。

营业收入增速放缓，广告费大幅削减增厚2019年净利

公开资料显示，郎酒股份主营业务为“郎”牌白酒的研发、生产与销售，公司主要产品包括酱香、浓香、浓酱兼香型白酒。

郎酒四度谋求上市，负债率超茅台两倍，四年后将和茅台平起平坐？

在郎酒的发展历史中，曾三次谋求上市。早在2007年，郎酒就计划上市，但由于企业规模、经营业绩以及经营状况等影响，上市计划被搁置。

2009年，郎酒再次把上市提上日程，但次年，由于业绩下滑上市计划再度终止。

2015年前后，郎酒多次传出要借壳上市，之后杳无音讯。

2012年郎酒股份销售收入突破120亿元，也就在这一年，公司核心人物汪俊林身陷“失联事件”。据当时媒体报道，汪俊林曾于2012年12月卷入成都一起案件被要求协助调查，并在此后从公众视野"消失"两年多。

这期间，郎酒发展销售遭遇滑铁卢。2013年郎酒整体销售收入萎缩至80亿元；2014年，郎酒销售额甚至不足50亿元。不仅如此，郎酒还被爆出库存高企、散酒勾兑、与应届毕业生解聘、千名员工罢工等负面消息。

郎酒的低迷状态一直延续到2015年“消失”的汪俊林回归。

2018年7月，在泸州市人民政府发布的泸州市千亿白酒产业三年行动计划中，行动目标提到“郎酒股份公司成功上市，主营业务突破200亿元”。那么郎酒达到了目标吗?

招股书公布的数据显示，2017至2019年，郎酒股份营业收入分别为51.16亿元、74.79亿元、83.48亿元，据此计算，公司近两年的营业收入增速分别为46.18%和11.62%，增速大幅下滑。

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从同行情况来看，2019年茅台的营收为884.3亿元，五粮液营收501.18亿元，同在泸州的泸州老窖营收为158.17亿元，郎酒的营收仅为83.48亿元，不及茅台的十分之一，刚过泸州老窖的一半。2019年郎酒的市场占有率也仅为1.49%，远低于贵州茅台的15.21%和五粮液的8.92%。

收入结构中，目前郎酒主要产品是高端、次高端和中端白酒，占主营业务收入的比重超过90%。其中，2017年-2019年，郎酒高端及次高端产品线的销售总收入分别约为20亿元、38亿元、53亿元，整体占比分别为40.09%、51.46%、64.07%。

从毛利率看，2019年郎酒的主营业务毛利率为80.94%，同期贵州茅台的毛利率为91.37%，五粮液的毛利率为79.95%，泸州老窖的毛利率为80.95%，山西汾酒的毛利率为72.16%，古井贡酒的毛利率为77.79%。

费用方面，2017至2019年，郎酒股份销售费用率分别为35.58%、39.20%、23.20%，虽连年下降，却均高于同行业可比公司的平均值17.88%、17.47%、18.51%。

郎酒表示，与同行业可比公司相比，公司销售费用过高主要是因为公司主营业务仍处于高速发展期。2017年-2018年，公司投入了大量营销资源，以持续提升品牌影响力和市场知名度。

在利润方面，2017至2019年，郎酒股份归母净利润分别为3.02亿元、7.26亿元和24.44亿元。其中最近两年，净利润同比分别增长140.10%和236.54%。

然而，郎酒去年业绩大增的背后，是广告费大幅削减。

报告期内广告费分别为9.23亿元、17.41亿元和8.27亿元。其中2019年广告费用较上年削减9.14亿元。招股书坦言，公司2019年净利润大幅增加的原因之一，就是有效控制了销售费用。

连续三年资产负债率超60%，关联交易频繁

负债方面，从2017年至2019年，郎酒的合并资产负债率分别为67.06%、67.02%及66.06%，连续3年超66%，远高于同行，2019年茅台、五粮液、泸州老窖分别为22.49%、28.48%、32.38%。

郎酒解释资产负债率高的原因为：存货的增长以及存货周转率降低，导致长期占用较大金额的流动资金；庄园设施建设形成较大资金需求；可比上市公司直接融资成本较郎酒低。

招股书还称，2019年末公司新增较多长期借款，资金需求得以满足，偿还了部分短期借款。

雷达财经注意到，郎酒资产负债率高，利息费用也在增长。

2019年郎酒股份利息支出2.25亿元之多，对比2017年1.52亿元、2018年1.83亿元一路走高。同期，郎酒股份货币资金余额分别为15.23亿元、23.02亿元、33.37亿元，占各期末流动资产的比例分别为17.04%、22.61%、24.31%。其中2019年利息收入仅为850.93万元。

账上躺着30多亿资金，却还要借长债还短债，付出数亿的利息费用，而逾30亿的货币资金却只有几百万的利息收入。

有业内人士表示，这种高货币资金却有着高负债率特点的公司在A股公司中不少见，而这类公司中出问题的也不少，比如康美等案例。

有分析称，很多情况下，当高货币资金对应高资产负债率时，往往首先就会怀疑公司的货币资金是否是提供了担保、抵质押、是否为关联方提供担保、保证等行为。

另外值得注意的是，2017-2019年各期末，公司存货余额分别为62.52亿元、71.71亿元、84.24亿元，占各期末流动资产的比例分别为69.94%、70.42%、61.36%。

虽然面临着存货高企的问题，郎酒还是计划要把募集资金74.54亿元的一部分用来扩张产能，新增产能能否顺利消化引发投资者质疑。

根据招股书，郎酒股份大股东为郎酒集团，其为汪俊林实际控制。汪俊林与汪俊刚为兄弟关系，汪俊林与张燕为配偶关系。郎酒集团、汪俊林、汪俊刚分别直接持有公司61.70%、15.00%、5.00%的股权，张燕持有宝光集团1%的股权。汪氏家族直接或间接控股达81.70%。

郎酒股份董事长、法人汪俊林通过直接和间接合计控制公司76.70%的股权，为实际控制人。

招股书披露，汪俊林、汪博炜父子在董事会中占有两个席位，同时汪博炜还是郎酒股份的副董事长。2019年汪俊林、汪博炜在郎酒股份处领取的年薪分别为440.23万元与721.86万元，二人当期年薪合计超过千万。

郎酒股份披露的20名董监高合计年薪高达4809.43万元，在当期非销售职工薪酬中的占比接近20%，而汪俊林、汪博炜父子拿了董监高薪酬中的24%。此外，汪博炜还拥有香港长期居住权。

除汪俊林、汪博炜父子高薪外，报告期内，郎酒股份还进行了一次价值5亿元特殊的分红。

2019年12月12日，经郎酒股份2019年第四次临时股东大会审议通过了《关于对公司截至2016年底滚存未分配利润进行分配的预案》，将郎酒股份截至2016年12月31日的滚存未分配利润中的5亿元向郎酒股份当时的股东进行现金分配。

资料显示，2016年12月之前汪氏家族几乎100%控制郎酒股份。2016年12月26日，郎酒股份股东全部权益评估价值为103.19亿元，折合人民币20.64元/股。

而2016年12月30日，郎酒集团以21元每股的价格将其持有的郎酒股份500万股转让给周良骥、150万股转让给江祖明。

2017年1月9日，郎酒集团以21元每股的价格将其持有的郎酒股份1428.57万股转让给博裕三期、5619.04万股转让给CGL、952.38万股转让给APL。

可以看到，这两次股份转让时隔几天便溢价0.36元/股，最终汪氏家族两次股转获益总计18.17亿元。

值得注意的是，2019年的分红日期恰恰截至到2016年12月31日，也就是说以上两次溢价购入新股东，虽然已经入股3年多了，却没得到分红。

有市场分析人士担忧，这些股东中不乏投资机构，而投资机构不可能甘心投资没有收益，所以若郎酒股份成功上市后，需要重点关注投资机构会不会有动作，股转协议中是否有特殊约定？

除存在上述情况外，报告期内，还频繁出现关联性交易。

报告期内，汪俊林兄弟汪俊刚控制的万华新城、万华投资在销售成品酒方面，与郎酒股份合计发生关联性交易金额分别为2019年为4204.2万元，2018年634.94万元。

在采购方面，2017-2019年，郎酒股份还向第一大供应商四川泸州三溪酒厂有限公司分别采购价值7.74亿元、6.94亿元、7.35亿元的的原材料，分别占当期采购总额的40.17%、36.59%、39.27%。

而该第一大供应商的实际控制人即为股东之一的周良骥。此外，2017年，郎酒股份还曾向第一大供应商三溪酒厂及其子公司四川泸州三溪酒类（集团）有限责任公司进行资金拆借。

2019年万华新城为郎酒股份提供“餐饮住宿及会议费”以及其他费用合计865.43万元，2018年为584.03万元。而会议费通常容易出现问题，有业内人士透露，会议费“可操作空间”很大，会成为部分公司的灰色地带，“水很深”。

不断提价对标茅台，挤压经销商利润

据媒体报道，2018年9月，贵州仁怀酱香酒同仁们给郎酒集团董事长汪俊林写了一封公开信。公开信的主题很明确：“中国只有一个正宗酱香酒，不存在两大酱香”。

对于郎酒“中国两大酱香白酒之一”的广告宣传，白酒营销专家蔡学飞向媒体分析指出，郎酒借助茅台热提出两大酱香，捆绑赤水河上下游的概念，擦边球的意图十分明显。

事情的起由是，汪俊林花费巨资，给旗下主要产品青花郎包装了一个新的广告语：“青花郎，中国两大酱香白酒之一”。

不光宣传的口号向茅台靠拢，产品价格也是如此。早在2019年6月，郎酒集团宣布青花郎调高出厂价为859元，然而不到半年，2019年12月郎酒集团再次宣布调高出厂价至909元，建议市场零售价为1198元一瓶。

2020年6月1日，青花郎全国统一零售价格上调至1299元/瓶，青花荟会员权益价格从989元/瓶上调至1049元/瓶。

不过目前在京东超市里，53度酱香型青花郎售价1149元，满减活动后到手价1029元，接近出厂价909元。

相比较，目前53度飞天茅台针对传统经销商的出厂价仍维持在969元/瓶，官方给出的市场指导价1499元/瓶。而实际上飞天茅台的零售价大都维持在2000元/瓶以上，基本是出厂价的一倍。

涨价是郎酒的长期战略。2019年核心经销商工作沟通会上，郎酒称，青花郎未来的目标零售价为1500元/瓶，计划未来3年内分6次提价来实现此目标。

此前，有多家媒体报道，郎酒为了冲刺业绩，除了涨价，还在不断向经销商压货，有部分郎酒经销商已经萌生退意。有郎酒经销商表示，提价倒是容易，但在终端需求不足情况下，连续提价抢了本该属于渠道商的利润。

有郎酒分公司人士曾表示，目前郎酒公司接受经销商的门槛是其必须保证每年提货量在400万元以上，且一旦经销商想要退出经销商体系，货款也不予退还，郎酒公司可以帮助经销商完成剩余货物的销售。

中国食品产业分析师朱丹蓬表示，郎酒接连涨价，其实是在透支自身品牌及渠道的信任度。这种依靠涨价在短时间内去提升销量的做法，是不被资本市场认可的，因为此举是在杀鸡取卵，让整个品牌在上市之后就进入一个恶性循环的状态。

不过对于郎酒此举，朱丹蓬认为，从资本端的角度来看，郎酒应该把节奏放慢下来，之后让投资者有个好的收益，这样才会进入一个良性循环。“如果说郎酒在上市之前就把市场压货压死了，IPO之后，整个业绩又不行，利润又不行，表现又不行的时候，资本端就会被做死掉。”

“传奇人物”汪俊林和郎酒集团改制往事

汪俊林在江湖上有很多称号，“神人”、“狠人”、“灵魂人物”等。在酒城泸州，汪俊林则是个“传奇人物”。

根据公开资料，1967年，汪俊林出生于四川仁寿县。1979年起，汪俊林就读于泸州医学院，4年大学毕业后成了名中医，历任泸州医学院附属中医院医生。因学术科研成绩突出，1991年，汪俊林接任了成都恩威集团研究所长。

1992年，已经做了近10年医生的汪俊林，受命主持泸州国营制药厂的工作。由于经营得当，一年时间内他让濒临倒闭的泸州制药厂扭亏为盈。1995年，经过职工持股和股份制改革，汪俊林迅速将泸州制药厂打造为年产值数亿元的宝光药业集团，汪俊林自此名震西南。

由于能力出众，1999年，汪俊林又接管年亏损上亿的国企四川长江机械集团，并使该集团2001年实现收入3.6亿元、税收1130万元、利润500多万元。

2002年3月，汪俊林上演了一幕令外界惊诧的“蛇吞象”资本收购大戏，宝光药业将净资产6亿元的四川酒业“六朵金花”之一的郎酒揽入怀中。

郎酒前身国营四川省古蔺郎酒厂成立于1956年。1997年，“郎”牌商标被国家工商局认定为“中国驰名商标”，享受世界范围的特别保护。进入21世纪，茅台、五粮液等纷纷提价发展，走便宜亲民路线的郎酒销售额下滑严重，负债超过10亿元，并陷入巨额亏损的泥沼中。

当时的资料显示，截至2001年9月30日，郎酒总资产17.28亿元，净资产6.3882亿元。同期宝光药业的总资产不到1亿元，年销售额仅5000万元左右，而宝光药业却击退中粮及刘永好的新希望，以4.9亿元获得郎酒集团100%的股权。另外，宝光药业还需支付1.5亿的职工安置款。

值得一提的是，在改制时，郎酒集团持有的成都华联（000593）28.51%的股份，因为没有全流通，当时这笔股份以2002年6月30日为基准日的评估值只有1.05亿元，较上述郎酒股权评估基准日2001年9月30日市值9.21亿元大幅减少。后宝光集团将旗下宝光股份88.06%权益置入成都华联实现借壳上市。

对于这4.9亿的转让款，除了5000万元首付款外，剩余分五期在2005年12月30日前支付。据媒体报道，古蔺县的一份调查报告显示，到2005年8月，宝光集团实际支付1.8183亿元，其中宝光仅支付5000万元，其余1.3138亿元均为郎酒集团垫付。

“拿郎酒集团的钱买郎酒集团”，市场质疑汪俊林空手套白狼。更饱受质疑的，还是汪俊林40万元拿到价值36亿“郎酒”商标的操作。

在转让郎酒集团股权时，协议约定郎酒集团独家使用古蔺国资持有的郎酒商标，并规定达到一定销售业绩时，可获得部分无形资产所有权，最高不超过30%。

2009年11月18日，古蔺国资与宝光集团签订《补充协议》：双方确认宝光集团已拥有40%的无形资产所有权。按照2008年世界品牌实验室公布的商标价值76亿元计算，宝光集团占有30亿元价值，古蔺国资占有46亿元价值。

2009年12月11日，古蔺国资将郎牌等133个商标无偿划拨给国有独资公司久盛投资。随后的2年时间，宝光集团分四次、总共花费40万元，拿到了久盛投资另外40%的股权。

郎酒股份在招股书中称，《补充协议》中双方进一步约定，自2009年1月1日起商标等无形资产价值增值部分归品牌投入方所有。

招股书显示，古蔺国资将持有的久盛投资另外40%的股权转让给宝光集团的事项，没有履行国有产权转让涉及的资产评估、进场交易等手续，亦没有报泸州市国有资产管理机构审批，存在程序上的瑕疵。

直到2016年11月，根据古蔺县人民政府的请示，泸州市人民政府才作出批复，原则同意古蔺县人民政府对郎酒集团改制及久盛投资股权转让相关事宜作出确认。

同一时间，宝光集团将其持有的久盛投资80%股权40万转让给郎酒股份，古蔺国资放弃优先购买权，自此，“郎酒”百亿商标终于握在了自己手中。

而汪俊林和宝光集团“套路”职工股权的操作，同样精彩。

2002年3月12日，古蔺县人民政府与宝光集团签订《郎酒集团转让补充协议》，约定用于郎酒集团职工安置问题的净资产额1.5亿元及相应其所代表的出资额23.44%，应成立职工持股会等股权管理机构统一管理，并相应行使股东权力。

一开始，汪俊林和宝光集团并没有能力支付这1.5亿元。

2006年6月26日，古蔺县人民政府与宝光集团签订《四川郎酒集团有限责任公司转让之补充协议》，政府将原约定量化转让给职工的郎酒集团23.44%股权按原约定价格转让给宝光集团。

对于半年后就要冲刺IPO的郎酒股东来说，上市后股权价值会实现翻倍，且距离2002年协议签订已过了4年之久，股权仍按原约定价转让给宝光集团，是否出于职工的本意，目前不得而知。

不过，2016年多名退休职工陆续将郎酒厂和郎酒集团告上了法庭，起诉原因就是这1.5亿元的买断款。

郎酒上市申报稿显示，改制前的1888名职工中，有609人把持有的郎酒集团股权转让给宝光集团，并将取得的款项全部借予郎酒集团。

也就是说，改制时获得这609人的股权，宝光集团不用支付一分钱转让款。改制后，由宝光控制的郎酒集团，每年支付利息，并承担偿还本金的义务。等于这部分郎酒的收购款，最终还是由郎酒自己出了。

而这609名员工，为何为把宝贵的郎酒股权，转让给宝光集团？

以退休职工罗某为例，诉讼文件中，罗某介绍称：2007年6月22日，罗某将所持郎酒职工股权以60000元转让给宝光集团，但因宝光集团资金紧张无法支付，宝光集团提出让罗某将60000元借给郎酒集团，用于被告郎酒集团流动资金及生产经营所需资金，借款期限自2007年3月11日起至原告罗某申请终止借款并办理借款手续之日止，利息按年利率8%给付。

2011年，郎酒出台新政策，2007年6月起将股权转化为普通债权人的职工予以借款基数1.5倍的借款补贴。罗某按照6万元的借款金额，获得的补贴是9万元。同样，这9万元也变成了罗某给郎酒集团的借款，年利率11%。

两次借款协议都约定：“本协议不约定借款期限，借款从2007年3月11日起至乙方（罗某）申请终止借款并办理终止借款手续之日止。”

罗某以为，凭着15万元的本金，每年利息就接近1.5万元，他可以一直在郎酒集团拿利息到终老。

不过，2016年9月19日，郎酒方面告知已退休的罗某，将提前返还本金15万元的本金和利息，并在第二天，将本息打到了罗某的账户。

法院根据《合同法》规定：对借款期限没有约定或者约定不明确，依照本法第六十一条的规定仍不能确定的，借款人可以随时返还。

有分析称，郎酒与职工签订的协议存在“套路”之嫌。

除了白酒产业，汪氏兄弟的产业版图还扩展到地产、医药、旅游等各个方面，汪俊林早已成为身价过百亿的“资本大鳄”。

2020年2月26日，汪俊林以140亿元人民币财富名列《2020世茂深港国际中心·胡润全球富豪榜》第1443位。

郎酒股份一旦上市成功，汪俊林个人的财富无疑将会大幅增加。据媒体计算，按照目前白酒行业35倍的PE计算，郎酒股份的2019年静态市值将会达到840亿元，以此计算汪俊刚家族财富将会接近700亿元。

截至7月3日收盘，茅台总市值达19367.93亿元。如果郎酒能够和茅台平起平坐，汪俊林身价还将大幅提升。只是，郎酒能实现和茅台平起平坐吗？