上市冲刺期集采丢标，失去“膝盖”的春立医疗，前路几何？

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上市冲刺期集采丢标，失去“膝盖”的春立医疗，前路几何？

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掌门人打出85分？

上市冲刺期集采丢标，失去“膝盖”的春立医疗，前路几何？

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图片来源@视觉中国

文 | 财健道，作者｜安富建，编辑 | 严瑞

9月15日，春立医疗（下称“春立”）从港股回科创板冲击二次上市在即，已正式进入注册问询阶段。9月16日，春立2021年半年报发布，前半财年净利1.56亿元，同比增长33.14%。

与此同时，春立在国家人工关节国家集采（下称“集采”）的“战斗”也落下了帷幕，其膝关节产品报出全场最高价，4进3意外丢标。

9月15日，春立医疗董事长史春宝在投资者电话会议上称他“为此次带量采购打85分”，进一步引发争议。

对比来看，同为“关节双龙头”的爱康医疗和紧咬其后的威高骨科的集采报价，均全线走低。市场由此开始做出反应——9月14日集采结果公布后，春立医疗（01858.HK）近一周股价持续下行，与一路上涨的爱康医疗（01789.HK）形成鲜明对比。

据媒体报道，国家组织高值医用耗材联合采购办公室集中采购组组长高雪曾言：“招标完，企业该走的走，该合并的合并，自己看着办吧”。

如今，集采利润空间压缩，膝关节相关营收近乎清零。半年报增速的高光数据之后，失去“膝盖”的春立，将如何走下去？

01 失去“膝盖”的春立

“春立医疗消失两年＋会失联＝下次（关节国采）报量没法竞标”——这是业内流传的某爱康医疗有关人士于9月14日在投资交流会上的发言。

什么意思？按照规则，企业首次带量采购期为两年，参与集采的企业将进行分组竞价。同一产品系统类别按照医疗机构采购需求、企业供应能力、产品材质等3个条件分成A、B两组展开竞价。丢标与中标，对企业而言都影响重大。

《财健道》此前报道中曾提到，集采结果对A组企业影响尤甚：一旦落选，就很容易如恒瑞错失碘克沙醇、华东医药丢标阿卡波糖，引发严重后果。（《人工关节带量采购后：是国产替代，还是进口产品放量？》）

据首次人工关节集采相关公告，理论上，A组产品一般能更好适应临床需求、较大限度满足医生个体的使用惯性，是各家医院都愿意采购的品牌和品种，能占到意向采购量的85%。

而人工关节在春立的业务营收中，占有核心位置，膝关节产品恰好又是其A组报量中的核心产品。

据春立医疗最新披露的招股书，2018-2020年，公司髋、膝两标准关节假体产品以及脊柱类植入产品收入合占主营业务收入比例分别为 89.94%、90.64%及91.22%。

其中，2020年膝关节产品（初次置换、翻修）收入占比16.62%、销量超过11万件，2019年占比更达到19.10%，且2019-2020年销量（初次置换、翻修）增幅达120%以上。

所以，春立曾对膝关节市场的高增速给予厚望。下图是《国家组织人工关节集中带量采购公告》给出的数据：

据图，春立提报的3类髋关节产品需求量总计超3.88万个，《财健道》根据中标价格估算，春立涉市场规模最高达3.1亿元；而申报的一类膝关节产品，需求量也多达1.89万个，涉及市场规模最高达1.5亿元，与3类髋关节产品预计市场规模总和的一半持平。

并且，需要注意的是，在三款髋关节产品中，尽管两款半陶产品均进入B组，且报量甚至远高于A组多家企业，但两款进入B组的半陶产品系统，均系不符合“髋臼内衬至少有一个产品系统具备高交联聚乙烯或高交联聚乙烯（含抗氧化剂）材质”的条件。

这就为两款B组产品的销售与使用增添了不确定性——意向排名与A组产品息息相关。而在带量采购具体的“分量规则”之下，意向排名靠前的厂家，才有可能获得最多的量。

如此需求量规则与市场规模下，春立膝关节失标可能造成的不良影响，可见一斑。

02 高价策略“助攻”科创板IPO可行否？

据业内相关人士分析，春立之所以兵行险着，或是在与科创板IPO“打配合”。

众所周知，集采“带量”，是“以量换价”，低价报量虽落标风险降低，但企业可能面临经销商退货、库存积压而引发的业绩下滑、估值走低困局。

以去年参加冠脉支架国家集采的乐普医疗（下称“乐普”）为例，据公司2020年四季度财报，乐普已出现“历史首亏”。低价中标后，乐普需要针对渠道中已售但未植入支架，为经销商办理退货或价格补偿。由此形成的大额损失计提，将影响公司利润表现、估值预期。

春立此次从港股回科创板二次上市，拟由华泰联合证券保荐募资20亿元，募资重要目的之一就在于提高产能，以适应“带量采购”的需求增幅。一旦低价入围，春立冲击科创板IPO恐难逃上述困局。

因此，在集采中棋出险招、力保产品高价入围，从而稳住经销商、以良好业绩回A——或许便是春立在打的如意算盘。

然而，在集采总体偏向“以量换价”的趋势里，高价策略的代价是沉重的。春立不仅在膝关节报价上“一脚踩空”，其B组髋关节产品“合金-聚乙烯类髋关节产品系统”也在落标边缘挣扎（仅比后一位低66元）。

春立眼下若无法给膝关节经销商们一个合理解决办法，那么仍要面临乐普正经历的困局。

分析春立的利润预期可以看到，经过本轮集采，春立髋关节的平均价格将从3.5万降至7000至8000元，经销商利润空间会受压缩，收入与毛利也将受影响。而春立的毛利率，原本就较同行业公司平均毛利率更低，其2018-2020年平均毛利率分别为63.56%、69.15%和72.60%，均低于行业平均值的75.39%、78.91%及78.94%。