周期之惑？京东方A逃不脱的牢笼

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周期之惑？京东方A逃不脱的牢笼

资本星球

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行业格局正在重塑。

周期之惑？京东方A逃不脱的牢笼

文丨资本星球，作者丨欧锦，编辑丨贝尔

九个月，盈利规模翻七倍。

如此“神奇”的故事，就发生在上市公司京东方A身上。

在国庆假期的最后一天，面板龙头企业京东方A披露前三季业绩预报。公告显示，2021年前三季度，京东方A预计实现归属于上市公司股东的净利润198.62亿元至200.62亿元，同比增长702%–710%。

同日，公司发布股份回购进展公告，截至9月30日，其累计回购9080.7万股(占总股本的0.236%)公司股份，已完成回购计划下限的26%。回购价格介于5.8元/股-5.96元/股之间，耗资5.3亿元。

业绩大涨叠加回购消息利好，本是难得的好兆头，但京东方A的股价却并未随之抬升。近三个月来，公司股价下跌18%，其中9月份单月跌幅达13%。截至10月10日收盘，京东方A报5.31元/股，距4月份的盘中最高点7.55元/股下跌近三成。

外界将如何看待这一迷雾？京东方前路几何？

1、一涨一跌究竟为何

根据业绩预告，京东方A除了前三季度预计盈利大涨七倍之外，基本每股收益也由去年同期的0.061元/股提升至预期的0.556元/股–0.562元/股。第三季度预计净利润为71亿元-73亿元，同比增幅为430%–445%。

周期之惑？京东方A逃不脱的牢笼

图片来源：京东方A公告

对于业绩增长的原因，京东方A表示主要受益于半导体显示行业整体景气度高，目前公司LCD主流应用市占率进一步提高。作为半导体显示行业龙头企业，京东方显示面板占全球份额的28%，位居全球第一；OLED产品市占率已经实现国内第一、全球第二，柔性OLED市占率接近20%。

与此同时，京东方表示，前三季度显示、传感器、MLED事业、智慧系统创新及智慧医工等多个领域均获得了快速发展，未来将持续推进物联网转型进程。

与亮眼的业绩形成鲜明对比，京东方A的股价走势却较为低迷。三季度以来，公司股价进入震荡下行模式，股价跌幅达13%，总市值在2000亿元左右徘徊，市值距4月份高点已跌去超860亿元。

对于当前的股价走势，京东方A董事长陈炎顺于8月31日的发布会上称，“我个人认为，京东方目前的市场价值是被低估的。”

为什么会出现业绩向好但是股价却一直跌的现象？身为行业龙头的京东方A为什么被资本冷脸相对？或许和整个行业的周期性有关。

自2019年第三季度触底以来，面板经历了一轮接近2年的上涨行情，京东方A作为面板龙头，成为本轮行情当之无愧的领头羊，业绩也由此进入高速增长模式。

图片来源：国联证券

2020年，公司一改过去两年连续负增长的窘境，实现净利润50亿元，同比增长162%；今年上半年，在营收同比增幅仅为89%的情况下，录得净利润127.62亿元，同比增长超10倍；二季度毛利率也提升至31.26%，是过去八年以来的最高值。

不过，从面板行业过往规律看，伴随着新增产能和供需关系的更迭，每隔12-24个月就会有一个价格的波峰和波谷出现，呈现出典型的周期性规律。

今年三季度以来，液晶面板的价格下跌让市场开始担心面板周期开始向下反转。

据招商证券援引wind数据，9月份液晶电视面板价格多数下行，手机面板价格下降。液晶电视面板的下跌幅度最大，9月份32寸和43寸液晶电视面板价格分别较上月跌了32.43％和30％，跌了近1/3；只有21.5寸液晶显示器价格月环比上涨0.68％。此外，在手机面板方面，8月份5.71寸手机面板价格维持在11美元/片；6.22寸手机面板价格为13.5美元/片，较上月下降3.57％。

对此，京东方方面表示，仍然维持面板周期弱化的判断，目前TV市场价格回落，事实上有对前期价格过快上涨修正的因素。公司并不希望行业价格过快地上涨或下跌，而是希望保持相对稳定。

到底面板行业是否已经进入了“去周期化”，目前业界仍未有明确定论。不过多家调研机构预测，第三季度面板价格将一定程度回调，第四季度随着市场供应过剩风险加大，LCD电视面板价格或全面掉头向下。

至于京东方是否值得投资，包括中银国际、西南证券、国海证券、安信证券等在内的多家券商都给出了“买入”评级。

但对于已经开始技术革新的面板行业，即使京东方市占率做到了全球前列，其未来也能够被一眼看穿。投资者看不到未来，其下注时必然会犹豫再三。此外，单一业务模式带来的风险也是不得不考虑的因素。

2、面板之争，京东方的难题

强周期性变化无疑是面板行业刻骨之痛，行业自诞生之日就进入一个周期连着另一个周期的循环模式，升升不息与跌跌不休如影随形。

除了行业大周期的问题，京东方所处的面板行业本身竞争也十分激烈。

以近两年打得火热的OLED举例，从全球范围来看，OLED产线现阶段集中于中韩两国。市场研究机构UBI Research数据显示，2020年OLED显示屏的全球出货量达到5.78亿片，同比增长3.7%。其中，三星OLED市场份额从81.6%下降到68.2%；LG Display市场份额增长到21%，同比增长近2倍；京东方（BOE）2020年的OLED销售额达到18.6亿美元，市场份额为5.7%，上一年同期是3.4%。

可见，头部企业集聚效应日渐凸显，供应链、制造端、消费端各个环节都向其靠拢。从产业发展规律来看，当位居行业前三名的企业占据80%以上市场份额，行业发展很长一段时间里都会呈现出“三国杀”的局面。

然而这种面板龙头主导的市场平衡并不牢固，产能高度集中后带来的垄断风险和法律风险都值得注意。中国大陆面板行业在全球取得显著的成本竞争优势之后，面板的“摩尔定律”并未失效，领先者总会被更高的效率和性能、更优越的技术所颠覆。

京东方身处的环境前有韩国双雄通过8.5代线降维打击日本次世代线，后有中国大陆厂商借助10.5代线发起冲击。如今三星和LG Display又冀望换道AMOLED取代TFT-LCD，重夺领先地位，行业竞争犹如逆水行舟，以科技创新为底色的竞争版图一旦改写，液晶面板重大价格调整难以避免。

2015-2020年，京东方的平均净利率始终在3%左右，一旦上游原材料价格出现波动或销售端遇到市场价格调整，这微弱的净利很可能不保，甚至会直接影响公司整体业绩。

意识到这些问题后，京东方持续在布局下一代显示技术Mini LED和Micro LED。

Mini LED和Micro LED具有高分辨率、高亮度、省电及反应速度快等特点，被视为新一代显示技术，吸引苹果、三星、LG、索尼等大型企业布局发展。

图片来源：国联证券

从本质上来说，Mini LED与Micro LED一样，都是基于微小的LED晶体颗粒作为像素发光点。区别在于，Mini LED是采用数十微米级的LED晶体，实现0.5-1.2毫米像素颗粒的显示屏。目前，LED inside将Micro LED的尺寸界定为75微米以下，且不带蓝宝石衬底；Micro LED采用的1-10微米的LED晶体，实现0.05毫米或更小尺寸像素颗粒的显示屏。

目前制约Mini LED背光应用的重要因素是成本，而Micro LED尚未大规模量产，难点集中在巨量转移、芯片、驱动等方面，技术尚未成熟。

图片来源：苹果官网

苹果最新的iPad Pro 12.9英寸版本已采用Mini LED屏幕，它的供货商依然是三星。未来，Mini LED屏幕可能大面积出现在平板电脑、车机屏幕、手机屏幕和电视上，一场行业大战在所难免。

京东方目前虽在Mini LED与Micro LED两条路线上皆有布局，但技术不算行业顶尖，要想凭借弯道超车，需在这方面投入更多资源。数据显示，京东方近五年的资本开支都高于经营活动现金流。换言之，京东方一直需要通过投资来提高技术水平和扩大规模。而这也直接导致京东方的负债率从2016年的55.14%增至2020年底的59.13%。

为了获得更充足的研发资金，今年1月15日，京东方抛出募资200亿元的定增方案。8月18日，京东方披露此次定增发行情况。据悉，该公司以5.57元/股完成非公开发行股票36.5亿股，实际募集资金203.33亿元，扣除相关发行费用的实际募资净额约为198.7亿元。

这是2021年以来A股上市公司新发定增实际募资额最高的案例，也是进入2020年以来仅次于邮储银行发股募资300亿元的定增实施完成案例。

有了充足“弹药”之后，京东方或许可以放开手脚加码研发、提高产能，但仍需面对众多国内追赶者和国际巨头的冲击。

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