回顾 ARM 交易：软银的私募投资之道

外界常常给私募股权公司差评，这并非没有理由。在典型案例中，一群穿着西装的男人（出于某些原因这些人似乎总是男性）从曼哈顿蜂拥而至，拿着 Excel 表格和告知通知书，毁掉某个组织，同时用一些数字游戏去填补资产负债表上的窟窿。

这些人被视为秃鹫、寄生虫和八爪鱼。这些人大多在高中时期赢得过竞争，但他们现在是最不受欢迎的人群。

有时候，这样的重组可以挽救一家组织。是的，许多公司需要 “带着商业计划书的近藤麻理惠（日本收纳大师）”。然而，这种模式最适合连锁零售行业，从传统意义上来说与科技公司完全不兼容。

在科技行业，私募收购很难，因为对大部分公司来说，最大的投入是人才（即研发）。如果削减研发支出，那么被收购资产的估值就会快速下降。与零售和制造业不同，在科技行业，如果想要让数据更好看，只有少量成本杠杆可以有操作空间。因此，私募股权公司通常不愿在科技行业进行大规模收购。

因此，这周在纽约与西蒙·塞格斯（Simon Segars）的交流很有意思。塞格斯是芯片设计公司 ARM 的 CEO 和资深高管。ARM 总部位于英国，其芯片设计是全球数十亿台设备的核心。在过去 20 年时间里，ARM 经历了不可思议的快速发展。由于智能手机在全世界的普及，该公司的设计被用于 229 亿块芯片。

然而，这样的成功也一直伴随着压力。正如布莱恩·希特（Brian Heater）在 “智能手机的状态” 一文中所做的分析那样，随着消费者延长升级周期，创新步伐放缓，在大多数市场智能手机的增长已经减速。再加上美国和中国之间持续不断的贸易纠纷，突然之间，成为全球领先的智能手机芯片设计公司已经不再像几年前那么令人羡慕。

如果作为一家面临这种局面的上市公司，ARM 将面临来自投资者令人难以置信的压力。投资者会要求 ARM 削减研发支出，同时实现短期收入目标，但研发能力是驱动 ARM 未来增长的根本来源。不过，ARM 并不是上市公司。软银创始人及 CEO 孙正义于 2016 年以 320 亿美元的价格收购了 ARM。

目前对 ARM 的评价并不与股价挂钩，软银也不像一般私募控股公司那样追求短期内的回报。目前，ARM 更加重视知识产权的发展，以及开拓新市场。塞格斯对 TechCrunch 表示：“我非常幸运。尽管智能手机市场正在放缓，但我的股东对我说，你可以疯狂投资，以把握未来的增长趋势。这就是我们目前正在从事的工作。”

ARM 原本可以继续押注当前的产品线，但软银的控股带来了新机会，让 ARM 可以利用自己的专业知识去探索其他领域。该公司现在专注于多个领域，例如 5G、物联网和自动驾驶。“我们期待在正确的时间，用正确的技术将自己置于正确的未来，从而把握未来的增长。” 塞格斯说。

这方面战略需要一些认真而大胆的尝试。根据软银最新的财务报告，ARM 去年的 EBITDA（息税折旧摊销前利润）为 2.25 亿美元，同比下降 21%，净营收为 18 亿美元，同比仅增长 0.2%。与此同时，由于增加了数百名新员工，并且在英国剑桥兴建新的总部，ARM 的运营费用出现上升。这些研发投入很大，并且不会立刻看到回报。

然而，这正是孙正义和软银处理这笔私有化交易的方式。“在收购过程中，孙正义对我说，‘你负责经营业务，我只关心长期战略而不会干预，你自己知道你在做什么。’ 在这个问题上，孙正义完全信守诺言。” 塞格斯说，“在日常经营中，软银完全放手给我们。”

与大部分私募股权公司不同，孙正义对公司的具体经营数据不感兴趣。“在我介绍业务进展时，他甚至会睡着。但一旦谈到长期战略，他就会滔滔不绝。” 塞格斯说。

通常情况下，私募投资的模式是抛出资产负债表上的高息企业债务，以求获得更高的回报。但软银避免这样的做法，至少到目前为止是这样。尽管去年年初软银曾经考虑通过贷款的方式利用 ARM 去套现，但这种传闻最终没有得到证实。在我们问到杠杆问题时，塞格斯证实 “我们完全没有”。杠杆问题困扰着软银集团的其他业务和实体。

大股东看好 ARM 的前景，并且利用财务魔法为公司提供发展所需的资源，但孙正义对公司的耐心并不是无限的。典型的私募投资会在收购的 5 到 7 年时间里获得回报。与此同时，孙正义已经明确表示，会在大约 5 年时间里推动 ARM 重新进入公开市场。

“我很肯定，在我们重新上市的前一晚，我会思考，‘希望我们有更多时间，你知道 5 年的时间听起来很多。’” 塞格斯说，“在 ARM 内部，我们认为 ARM 目前正处于投资阶段。我们的目标是，到我们重新上市时，来自新市场的收入能够起飞，带来利润，而我们又回到了营收不断增长，利润率不断扩大的环境中。”

换句话说，软银收购 ARM 是典型的私募股权交易，但重点是让公司的基本面重回正轨，而不是玩财务游戏，同时解雇员工。这样的做法可能会奏效，也可能行不通，但这是帮助科技公司成长的正确方法。

还有多少其他科技公司可以使用这种方法？有多少其他公司也希望，他们的股东能真正专注于未来的增长？过去 20 年里，硅谷创造了数万亿美元的市场价值，但还有更多价值有待挖掘。最棒的是，这不需要用 Excel 表格来实现。

翻译：维金

Arm shows SoftBank does tech PE the right way