金沙江创投朱啸虎：布局下一个十年的周期性机会

中国的风险投资在过去20年里发展迅猛

中国的风险投资在过去十几年发展非常迅速，已基本达到和美国平起平坐。但美国的风险投资已经发展了3、40年，而中国只有10多年的历史。去年中美投出的金额均超过1000亿美金，基本持平。不过我们认为这并不是一个健康的数字，因为中国这个市场目前还支撑不了每年1000亿美金的投资。

举例而言，去年是中国互联网公司IPO大年，包括美团、小米都上市了，上市企业的市值合计在1200到1500亿美金。上市之初，除却首次发行10%到15%的股份以及团队持有20%左右的股份，一级市场投资人，最多拥有60%到70%左右的股份，对应的市值不过在900亿-1050亿美元之间。

如果每年保持这样的投资速度，IPO大年最多打平，IPO小年肯定就亏损了，更不说还有很多股票没有解禁，等到解禁的时候，拿回的钱可能会更少。所以，整个市场撑不住1000亿美金的投资额。因此今年投资金额显著放缓，今年全行业可能会下滑50%。

但我们可以看到，不同阶段的投资金额差别很大，今年主要是Pre-IPO阶段的投资大幅下降，单笔投资金额在1亿美金以上的项目减少了70%以上，而早期投资可能今年下降比例大约20%左右。

因此我们认为，中国市场风险投资金额应该在400到500亿美元比较合适，而全行业退出金额1000亿美元左右，全行业整体可以赚2倍，相对来说是比较健康的指标。

中国在互联网很多细分领域已经领先美国

经过过去10多年的发展，中国互联网在很多地方甚至已经超过美国。比如，电子商务、数字游戏、手机游戏、O2O服务、短视频、在线教育、人工智能和移动支付等领域。

电子商务，中国每年电子商务的交易额是美国的3倍左右，同时中国电子商务占线下零售的比例已经超过20%，这一比例也要远超美国。

O2O服务，中国因为人口红利，很多交易频率都远高于美国。外卖，每天全行业大概是4000到5000万单交易；打车，滴滴每天3000万笔交易，全行业可能是4000万笔交易；共享单车交易，每天现在有3000到4000万单，这些数字均要领先美国很多。

移动支付，现在中国是美国的17倍左右。很多外国的朋友到中国后发现，他们的手机不能绑卡，不能进行移动支付，在中国非常不方便，因为很多交易只支持移动支付。美国最大的移动交易场景是什么？是星巴克的咖啡，通过星巴克APP买咖啡可以便宜几分钱，这已经支撑它成为美国最大的移动支付场景，而这在中国是不可想象的。中国移动支付经历的是跳跃性的发展。

中国在长视频上落后于美国。Netflix现在差不多1300亿美金的市值，爱奇艺100亿美金左右，即使加上腾讯视频，观看时长和收入上相比Netflix依然要落后一些。但在短视频方面中国就非常领先了，抖音，海外版是tiktok，在美国发展得非常好，Facebook现在已经将其作为最大的竞争对手之一。

另外，中国的教育市场非常大，中国的家长哪怕生活再困难，也会对孩子的教育进行投入。美国在线教育公司加在一起70亿美元市值，而“新东方+好未来”就差不多有300多亿美元市值。还有很多一级市场还没有上市的在线教育公司，估值加在一起，至少还有100多亿美金。我们相信中国的在线教育市场在未来几年还是一个长周期的机会，还有很多机会可以进一步发展。

中国的互联网创业公司对于人工智能方面的使用也要比美国先进很多。今天移动支付在中国比美国领先10多倍，我们相信5年之后，中国在人工智能应用上同样也会大幅领先美国。像抖音、头条用户使用时长，以及用户黏性要比Facebook、Instagram要高不少。

企业服务领域中国企业与美国企业还有较大差距

中国过去10多年的投资机会都在消费互联网上，因此中国消费互联网所有公司的总市值差不多是美国的1/3左右，处于可以比较的区间。腾讯、阿里，市值基本是其对标的Facebook、亚马逊的一半，蚂蚁金服也差不多是其对标企业市值的1/3。

而企业服务，中国企业目前总体市值仅仅是美国企业的1/100。5-10年以后，如果中国的企业服务领域的公司市值可以达到美国的1/10甚至1/5，这里面会蕴藏着很多的投资机会。

为什么过去中国的企业服务一直没有起来？一是过去一线员工的工资太低，很多企业老板不愿意使用软件，宁可多雇两个员工，这样更加灵活；二是因为过去盗版软件在中国非常发达。

如今，这两个因素都改变了。一线员工的工资涨得非常快，即使你愿意付工资，很多90后、00后不愿意做全职工作，他们宁愿做主播，做外卖骑手，这样上班时间更灵活；其次，如今所有的软件都在云端，你无法盗版。10块钱买张盗版光盘的时代已经过去了，相信未来10年企业服务的发展机会很多。

产业互联网是未来十年的长周期

企业服务在美国其实也是比较新的一件事物。20年前，美国没有SaaS公司，也没有企业软件服务公司，只有微软等软件公司。但今天超过10亿美金的公司已经有几百家了，基本都是在过去10多年发展起来的。

企业服务公司虽然市值和知名度不那么高，但他们资本效率很高。美国风险投资过去10年从企业服务公司赚的钱远超过消费互联网。

以Uber和Zoom为例，Uber现在市值400多亿美金，但它上市前已经累计融资超过200亿美金。以现在的市值除以累计融资金额，仅为2倍。Zoom，虽然现在仅200多亿美金市值，但它上市前累计融资只有1.3亿美金，资本的使用效率远高于Uber。

同样的情况现在也发生在中国。所以今天投资者非常需要关注的就是资本效率。估值是靠融资金额撑起来的，还是靠创业团队、靠企业内在增长出来的？只有靠内在增长创造出来的价值，才是真正可以给投资人创造回报的。

同样，在二级市场方面，企业服务和金融科技的表现也远远好于消费互联网。因为对于消费互联网企业而言，一级市场太容易拿钱了，而且估值给得很高，所以很多消费互联网公司都不愿意过早上市，希望在一级市场把价值充分体现再上市。

相比于美国投资人过去10年依靠企业服务赚钱，中国投资人则主要是靠消费互联网。以往，因为中国的种种条件因素，造成企业服务类型的企业基本上没有什么好的退出渠道，但未来10年，我们相信必须改变这样的情况。

互联网进入到下半场，消费互联网与企业服务需要并重，从“一个中心点”会变成“两手都要抓，两手都要硬”。

人口红利终有结束的时候技术红利才是基业长青的基础

中国的消费互联网同样还有机会，但这个机会不再是人口红利了，而在于代际消费行为的变化。比如，便利店相较于大卖场发展更迅速的原因是因为90后、00后更愿意为便利性支付溢价。

中国也具备抓住技术红利的条件和实力。比如中国毕业大学生人数是世界第一；专利数居全球第一；中国的科研费用居世界第二，而且这些费用80%是企业支付，而非政府补贴，属于比较健康的指标。

同时，互联网渗透到各传统行业，也会涌现很多的机会。比如，美团就是“互联网+餐饮”，滴滴是“互联网+出行”。其余的行业如，“互联网+教育”、“互联网+旅游”、“互联网+制造”等等，同样都蕴含着很多机会。中国的传统行业市场都非常大，“互联网+”可以促进千行百业的转型升级。

最近我们投了不少企业，都是“互联网+制造”。中国以前是世界工厂，但随着人力成本越来越高，很多工厂招聘困难，所以信息化技术提高工业生产自动化成为非常紧迫的需求点。

例如黑湖智造，就是非常典型的一个案例，它可以帮助生产线进行自动化。以前的生产线都是长期生产的，生产线一旦固定下来，一般来说不需要调整。但今天很多生产都是小批量的，需要经常性地调整生产线，因此对工人的技能要求很大。黑湖智造就可以给生产线提供信息化，提示工人每天生产什么，按照什么步骤，需要什么零部件来生产今天的产品。

我们相信，智能制造会是中国制造的未来。

综上所述，我们愿意与真正为用户创造价值的创业者一起，把握下一个十年的周期性机会。

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