暴风科技毕士钧： 当年A股IPO暂停暴风差点卖身

　　暴风是第一家主动转换资本结构回来上市的互联网公司。2010年5月，我(当时是中信证券旗下金石投资方面的代表)、冯鑫(暴风科技创始人、CEO )还有投资方第一次坐下来开始讨论这个话题。我们做出这个选择基于两个考虑：一是暴风的用户在国内，国内的投资者才了解暴风，美国人不了解暴风，即使上市了也难以获得好估值;二是当年创业板刚开始，上面的企业获得的IPO定价都非常高，出现了华谊兄弟等一批明星企业，给了我们信心;三是暴风当时是盈利的，达到了国内上市的标准。冯鑫是个很聪明的人，一听就明白了。

　　决定了要拆VIE架构，首先要解决的问题是撤掉外资，找到“接盘侠”，全盘人民币化。当年的人民币基金还不如现在这么活跃。对于已经投资了暴风的美元基金来说，拆除VIE架构相当于全盘出售他们的股份，暴风必须说服他们接受一个报价，协调各方之间的利益。比较幸运的是，暴风的投资机构相对简单，一是ID G，一是经纬(公开资料显示：2010年1月，ID G、冯鑫、经纬及员工分别持有境外公司Kuree的37.7%、33.5%、7.4%和11.2%股权)。暴风找到的中资接盘侠是金石投资，而刚好那一年ID G又新成立了一只人民币基金，虽然其美元基金退出了暴风，但又用人民币基金接回了一部分，暴风获得了老股东的支持。不过更重要的原因是，冯鑫非常坚持要回归国内。2011年3月，在经过10个月后暴风完成了拆除VIE架构。

怎么拆是一个技术问题，拆除的目的是满足A股的上市要求，这个过程是风险与机遇并存的，有时候不得不牺牲一些短期利益。举几个例子，海外资本市场承认期权，在VIE架构下企业建立期权池，用以进行员工激励。但国内的资本市场并不承认期权，要求有清晰的股权结构，这就要求暴风将没有确认的期权变成确认的期权，这其实是会在某种程度上损害公司利益的。其次，在国内的现行规定下，企业必须盈利才能进行IPO，这对企业会造成压力，尤其是互联网企业。要知道，对于互联网企业来说，发展比利润更重要，牺牲了速度，从长远来看未必是好事，但要在国内上市必须符合现有的框架。

盈利还不是最难的，最难的是要求每一年都能实现增长。暴风在2011年、2012年、2013年、2014年分别实现了4928万、5585万、3854万、4186万净利润，可以看到2013年盈利出现了下滑。如果按照老的规则我们就不能上市了，当时我们预期政策可能会稍微放松，才侥幸过关，2014年底关于“增长”的要求被取消了。

不过，这并不是暴风遭遇过的最艰难的时刻。在完成拆除VIE架构之后，暴风早在2012年3月就提交了IPO申请，在正常情况下在2012年底暴风就能完成上市。没有预料到的是，监管部门突然暂停了IPO审批，而且一停就停了14个月。我们并没有预计到会停那么久，从3个月到6个月到1年，坦白说当时确实很着急。尤其到了1年的时候，我们开始有了想法，究竟是不是要继续等下去，当时有不少机构向暴风抛出了投资、并购的橄榄枝，这的确是很大的诱惑，其中和阿里的谈判已经进入非常深入的阶段。“坚持，不坚持?”结果到了2013年12月IPO审批终于开闸，冯鑫认为只要有自己上市的希望就一定要自己上市。坦白说，只要再晚2个月，那么暴风肯定就被卖了。

作为拆除VIE架构的过来人，对于互联网企业是否要回国上市这个问题，我认为首要的标准是“企业发展没问题”，简单来说就是企业用户数量和规模必须维持增长的态势，有数量和规模企业收入就可以实现持续增长。互联网企业普遍没有利润，预计“盈利”的要求会逐步放宽。其次，动作一定要快，拆得越慢时间成本就会越高。从目前的情况来说，互联网企业在国内的估值普遍比中概股高，早一点能赶上个尾牛，晚一点上升势头就过去了，估值就可能从高5倍变成高2倍。

拆VIE过程：

2005年，冯鑫团队注册成立了内资企业酷热科技。冯鑫团队设立境外公司Kuree，Kuree收购暴风影音的软件、技术秘密及商标、域名，其后暴风影音的知识产权与酷热科技的技术被注入冯鑫团队控制的暴风网际。

2006年，Kuree在中国大陆注册成立全资子公司互软科技。Kuree、互软科技分别与酷热科技、暴风网际及其股东签署一系列协议，使Kuree能够享有酷热科技的收益，形成VIE架构。

2010年，暴风科技开始拆除VIE架构。中信证券旗下金石投资、和谐成长向Kuree购买互软科技100%股权，互软科技从外商独资企业变更为内资企业。

Kuree、互软科技、暴风网际、酷热科技及其各自股东终止了相关的全部VIE协议。

Kuree以4148.3万美元在境外从ID G及经纬回购股份，两家投资机构退出。VIE架构下相关公司如酷热科技、互软科技等被注销。