海尔:您看我还有机会吗?

砍柴网  •  扫码分享
我是创始人李岩:很抱歉!给自己产品做个广告,点击进来看看。  

最近一周,在 " 白电三巨头 " 之中存在感最弱的海尔,接连推出三个重磅股权调整政策:港股海尔电器将私有化退市;海尔智家把工业 互联网 平台卡奥斯 54% 股权卖给海尔生态;海尔智家将在香港上市。

看着很复杂,主线就一个: 把主要 家电 业务重新装进在 A 股上市的海尔智家。

消息一出,接下来 3 个交易日,海尔智家股价上涨超过 20%。而在此之前,海尔几乎被资本市场遗忘。虽然贵为三巨头,但美的市值已经接近 5000 亿,格力超过 3000 亿,海尔却一直徘徊在 1000 亿左右。市值差距背后,是利润规模被格力、美的拉开了距离。

海尔:您看我还有机会吗?

2019 年,三大巨头的收入规模均已突破了 2000 亿,但海尔的净利润仅为 123 亿元,与格力的 247 亿元、美的的 253 亿元相比,落后了一半。

为什么海尔会掉队?为什么宣布从港股退市,又能引发 A 股大涨?

一、掉队:被美的、格力抛离  

海尔利润落后的第一个原因,在于其业务和收入结构。

在白电行业,空调毛利率最高,冰箱、洗衣机次之。所以卖空调卖得多,才能多赚钱。而海尔的业务以冰箱、洗衣机为重心,虽然贡献了 60%的收入,利润空间却比较低。相比之下,美的 40% 的收入来自空调、20% 来自小家电;格力更是 80% 左右收入来自空调。

海尔:您看我还有机会吗?

利润差距的第二个原因,在于海尔独特的分销政策。格力、美的采用的是体外销售公司,不用养一堆销售人员。但海尔的分销环节主要在公司体内进行。

目前海尔在一二线城市主要通过外部渠道进行分销,在三四线城市则依赖日日顺体系。日日顺自建立以来便承担着家电产品下沉至三四线城市的重要作用,截至 2019 年 6 月,日日顺物流覆盖全国 100 个城市,有 8000 多个县级专卖店、30000 多家乡镇级网点。

海尔:您看我还有机会吗?

这种下沉程度也意味着,海尔要承担比美的、格力更高的物流、销售成本。在地级市的销售公司办事处,格力、美的通常只有 4~6 人规模,海尔的人数却可以达到 15 人。

利润落后的第三个原因,海尔的多平台导致了高关联交易比例和业务交叉,拖累了管理效率和统一性。

海尔的家电业务分成了生产端的 6 个版块、销售端的 4 大渠道。在生产端,洗衣机、热水器归海尔电器;而空调、冰箱、厨电归海尔智家。在销售端,经销商、电商归海尔电器;KA 渠道、海外渠道归海尔智家。

群雄割据,对公司产能规划、 营销 活动、库存出清、分销、定价都造成影响。各业务部门产生了大量的关联交易,不同品类间产生内部竞争,消费者也可能在不同渠道间进行比较,造成不必要的内部消耗。

以海尔洗衣机为例,跟美的洗衣机相比,原本生产成本占有,但事业部费用、物流费用、分销环节费用都比美的高,导致最终价格高于美的。

二、求生:集体企业的现代化之路  

海尔复杂的股权、业务结构背后,是集体所有制企业对市场化激励的不断探寻。

海尔最早是德国海尔集团跟青岛的合资企业,前身是青岛电冰箱总厂,1984 年公司成功试制单门直冷式电冰箱,开创了山东省生产电冰箱的历史,也因此成为了轻工业部电冰箱定点生产厂家。

1989 年,青岛电冰箱总厂改组为青岛琴岛海尔股份有限公司,1991 年又与青岛空调器厂、青岛电冰柜总厂等企业共同组建海尔集团,由青岛市政府直接管理,定义为市直属企业,属集体所有制企业。

1993 年,青岛海尔以冰箱业务在上交所上市。然而,A 股股权分置改革迟迟未进行,基本失去了再融资的功能,A 股上市后的海尔集团核心管理层仍然无法获得市场化激励。

为了让管理层获得更多激励,1998 年起海尔开始新的改革。首先是实行大规模统购统销,成立了负责上游原材料和零部件采购的零部件采购公司,以及负责下游产品分销的 42 家工贸公司。随后将移动电话、洗衣机、热水器业务注入 H 股公司中建数码 媒体 ,实现借壳上市。

但 H 股的白电 " 旗舰平台 " 定位并没有维持很久,随着 2006 年 A 股股权分置改革的逐步展开,集团重新将资本运作和经营重心放回 A 股平台,并成立了重庆海尔家电销售公司、重庆日日顺电器销售公司来取代工贸体系,集团分销业务转由青岛海尔承接。

随后,海尔集团开始逐步将空调业务注入 A 股平台,H 股则保留洗衣机、热水器业务。但在 2010 年,海尔电器又建立重庆新日日顺家电销售,承担分销业务的经营,之后又收购了负责集团渠道物流业务的青岛海尔物流公司。

三、退市:以退为进,重拾山河  

海尔复杂的股权结构,一方面加大了机构 投资 者的理解难度和研究成本,另一方面也引起了市场对复杂架构背后利益一致性的隐忧。

美的、格力的管理层都只能从单一平台变现。以美的为例,除上市公司外,集团大股东不持有家电类资产,因此股东、高管只能通过美的集团这一唯一平台变现,利益高度统一。

反观海尔,股东和管理层拥有海尔智家、海尔电器两个变现平台,且两个平台间利益一致性不足。海尔智家和海尔电器之间存在大量的内部结算和交易,并且两者的管理领导相对独立,KPI 考核、股权激励等独立进行,利益体系没有做到完全统一。

分销业务是海尔电器重要的利润来源,分销业务本应该是协同各个事业部运行的内部成本中心,但海尔分销环节的毛利率提升幅度却高于制造环节,分销营业利润显著增长。对于股东而言,这便构成了利益不一致。

此外,海尔的资产和业务过于多元化,这也引起了市场对公司价值最大化程度的忧虑。除了海尔智家、海尔电器,还有体外财务公司、上下游资产、其他领域 创业 公司,甚至还有单独上市的海尔生物、星普医科等的股权。

令人眼花缭乱的众多利益主体、关联交易,一方面让市场担心利益一致性不足、压低估值;另一方面公司内部利益协调成本也增加。多重因素叠加,导致海尔估值在 " 三大白 " 中排在末尾。

而此次港股退市、私有化海尔电器、整合家电业务注入唯一平台,成为公司推进优质资源整合的重要一步。而连续几个交易日的股价大涨,也彰显了市场对公司治理改善的信心。

四、战局:中国白电三巨头的新时代  

今天称雄世界的中国白电三巨头,都是在股权纷扰的夹缝中崛起的巨人。

1984 年,张瑞敏作为厂长接手海尔时,这家工厂已经亏损 147 万元,濒临破产。张瑞敏接手后严格进行品控,还留下了因冰箱质量不过关下令员工亲手 " 砸冰箱 " 的往事。

此后海尔凭借良好的品控,发展成为冰箱行业龙头,1997 年总营收就突破百亿,同时开始向多元化发展,也开始了长达数年的 "MBO" 之路,致力于提高公司管理层对公司的控制力。

然而,树大招风,资产规模庞大的海尔在寻求 MBO 的过程中遇到了难以预料的波折。当时,收购了国有企业科龙、并扭亏为盈的顾雏军,被郎咸平公开指责侵吞国家资产。最终,顾雏军锒铛入狱。

2004 年 8 月,郎咸平把枪口对准海尔,发表《四问海尔管理层》一文,将海尔集团推到了风口浪尖,引发了著名的关于私有化与国有资产流失的大论战。但海尔在论战中始终保持足够的低调和沉默,并表示公司的属性是 " 集体企业 " 而非 " 国有企业 ",并开始了一系列让人眼花缭乱的股权激励措施。

但也正是一系列的股权激励和 "MBO" 措施,让海尔的股权、业务结构变得极其复杂,并削弱了海尔的竞争力和估值水平,最终还是要从头再来。

另一个巨人格力电器,也差点被珠海国资委、格力集团卖给美国开利。

格力电器曾经一直是珠海特区 经济 发展总公司、格力集团的子公司,历任董事长均由珠海国资局干部直接调任。2005 年,格力电器突然接到珠海市政府通知,美国开利集团要来搞尽职调查。董明珠和朱江洪多方打听才知道,市政府已经准备将格力电器卖给开利集团。

最后这事因为碰上国企改制,证监会规定格力集团在改制一年内不能转让格力电器的股份,一年后转让比例也被限定在 5%~10% 的范围以内,使得收购最终未能成功。格力也未能如美的一样借国企改革完成 MBO,留下股权分散的隐患。

三巨头之中,股权改革最顺利就是美的。

美的集团的前身是创始人何享健等人集资创办的塑料瓶盖生产厂,1980 年开始生产风扇,此后相继注册 " 美的 " 商标和进入空调行业,并于 1993 年在深交所上市。

1997 年美的进行事业部制改造,引入现代企业的管理制度,建立了完整的企业管理体系。但何享健一直对公司产权问题可能对公司未来产生的影响表示担忧。于是在 2000 年推动美的管理层和工会组织共同组建了美托投资。

美托投资于 2000 年、2001 年两次买下了当地镇政府下属公司持有的美的法人股,最终美托投资成为公司第一大股东,美的管理层完成了对美的集团的控制。

美的也因为清晰、集中的股权,长期成为三巨头中估值最高的公司。而随着现在格力、海尔新一轮完成股权改革、估值水平有望改善,白电三巨头的产业竞争也将进入全新阶段。

来源:远川 商业 评论

随意打赏

提交建议
微信扫一扫,分享给好友吧。