全球最大上市对冲基金CEO,是如何做投资的?

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之前,我们走入了两位传统类型CIO投资心法和人生视角,今天的主人公Luke Ellis补充了一个新的维度。


Luke是全球最大的上市对冲基金Man Group (英仕曼集团) 的CEO。1783年,Man Group靠朗姆酒和咖啡豆的生意起家,横跨了两个世纪。金融服务出现后,它逐渐在这个行业伸展,迄今管理着1433亿美元的资产。2010年,Man Group收购了对冲基金GLG Partners,Luke也因此开启了新的投资生涯。


就在前天,Luke正式退休。回顾在Man Group的十年,对冲基金鼎盛时代的十年,以及从母基金开始创业的历程,这位老练的投资人在访谈中分享了他对于资管和市场的心得。


一、无意间,他把摩根大通的小部门做成了母基金


Q:你是怎么踏进对冲基金这个领域的?


Luke: 我第一次接触它时,并没有真正把它看作对冲基金。1991年,我27岁,JP Morgan派我接管一个做股权类衍生品的小部门,当时只有10个人,而且处于亏损状态。


我想扭亏为盈,所以开始做一些自营交易 (prop trading) ,还有很多现在看来是对冲基金策略的事情,包括套利。


后来我离开了JP Morgan,接到的第一个电话是对冲基金HPK创始人Harlan Korenvaes打来的,他说:“你从JP Morgan出来,创立了一个它的竞争对手。”


我当时真没想到这一层,但就在那时我才意识到,我一直以来做的业务,就是一家对冲基金。


Q:那你当时为什么要离开?


Luke: 一开始我有一个非常出色的老板,所以一做就是七年。后来他调走了,新来的老板水平很差,六个月之后我就走了。


我离开时还没打算好下一步。但我在金融业的职业生涯很不错,不用太为生计操心。所以我从来都不会提前20年规划自己的发展路径。我喜欢做什么就去做,而且会做得很努力;不喜欢就离开,休息,但我总会发现有非常有趣的事要做。


Q:那你离开之后,寻找到的下一件事是什么,花了多长时间?


Luke: 花了大约六个月。后来Financial Risk Management的负责人给我打电话,告诉我他创办了这家对冲母基金。我当时从来没听说过母基金,在摩根大通接触不到这些。他说:“我有很多事要做,需要有人帮我做做好。”我说:“我来干几天,看看能不能给你一些建议。”


这一去就是十年。前四年,我们连合同都没签。我加入时,这家母基金管理着5000万美元。我离开时,这个数字已经变成了150亿美元,那时正是母基金的黄金时代。


2005年左右,市场给母基金的估值非常高,我也认为这家母基金作为独立的机构,已经做到极致了,所以我想卖掉公司。到了报价和法律文件的阶段,合伙人却变卦了。所以我和他说:“把我的股权买走吧,我要退出了。”


这一切都发生在2007年底。


二、在对冲基金,构建portfolio是最后一步


Q:你在建立母基金业务的10年里,看到和学到了什么?


Luke: 1998年到2008年是一段耐人寻味的时光。一开始,成立对冲基金是很难的,大家公认的启动资金是5000万,这在当时是一笔巨款,而母基金基本上是唯一的募资出路。


你要么在家办之间奔波,100万、100万地募,因为那时候没有家办会放一大笔钱在对冲基金里,要么就做母基金。和我们一样,现在一些赫赫有名的对冲基金,当时都在起步阶段。到我离开的时候,对冲基金已经差不多想募多少就能募多少了。


这期间我学到了一些非常重要的东西,一个是 傲慢会阻碍你进一步的成功。 如果你想做得更好,有远期的资产配置,有策略,就要熟悉不同的资产和地区,根据市场时机做调整。这很难,但很有意义。


另外一点很关键,是关于alpha的。我们一度花了很多时间开会,讨论怎么分配资金,试图预测明年会在哪里出现alpha。说得好听一点,我们做这些事没有增加任何价值;讲得难听点, 我们花的这些时间甚至降低了价值。


我们逐渐意识到,这么做不仅不可能预测哪里会有alpha,而且如果你先有一个预设,想投某种类型的基金经理,再去看谁符合,谁的基金还在开放,就会出现逆向选择,最后你投进去的都是平庸的基金经理。


在alpha的区间里,平庸的基金经理是会赔钱的。“好”还不够,你得非常出色。


所以我们逐渐改变了心态,尽可能多地观察不同的基金经理,看看有没有人能一直创造alpha,然后再和他展开合作。先找到好的人,构建portfolio (投资组合) 反而是最后一步,而不是第一步。


假如你做的是long only的股票债券组合,构建portfolio必须放在第一位,资产的选择是第二位的。但对冲基金的情况正好相反,Man Group也秉持了这个理念,先找能创造alpha的人,再看怎么把portfolio扩充得更多元。


Q:你是怎么判断哪些人能持续创造alpha的?


Luke: 这很难概括。简单来说,你必须有一个可重复的流程,一个模式。你不能今天是成长型投资者,明天是价值型投资者,不能又说看宏观,又说做自下而上的策略。


每个人的个性和技能不同,适合做的事情类型也不同,做好你能做的,不去碰你不能做的。 如果你是价值投资这种类型的人,不从众,心态又比较淡定,就不要尝试在50倍的成长股里挑到60倍的股票。


所以我喜欢了解自己擅长什么,同时不去做不擅长的事的人。我喜欢那些做事与市场一致的人,他们能顺势而为,借力做事。


当他们做的事和市场不一致时,他们不会非要努力把事情推下去。打个比方,你的平均体量是10,当你与市场风向一致时,你应该以15的体量向前跑;当你和市场相逆时,你可以把体量维持在5。但很多基金经理不明白这一点,他们会说“我必须一直努力”。


在逆势的时候特别用力,对我来说是一个糟糕的迹象。


另外,人们挑选基金经理的错误之一是争论某一只的股票。他们认为,如果基金经理和他们意见相合,那就是一个好的基金经理,反之就是不好的。我没有这样想过,我一直在找的是有优秀的流程和技能,不会让业务受阻的人。


三、找能创造alpha的人,然后用可重复的流程形成模式


Q:作为Man Group的CEO,你的职责是什么?


Luke: 我时不时地要去参加一些晚宴,坐在一个不认识的人旁边,这种时候我不想聊太多我的工作,所以我学会了一种防御机制。如果别人问我是做什么的,我会说我是做人力资源和管理的,大多数人就不再和我说话了。


我们规模不算小,有1500人。作为这样一家企业的CEO,我做的第一件也是最重要的事,就是帮人们把自己的事做到最好。


其次是帮大家做出决定。我常做的一件事就是有人敲门进来说:“这有个机会,你觉得我们能做吗?”我会提出一些建议,让他们去做。我喜欢授权大家去做事,和我说需要做什么、怎么做就行了,然后就去做。


Q:你会招什么样的人进入团队?


Luke: 两个方向。一个是招有能力的年轻人,培养他们成为未来的骨干。另一个是扩充我们的团队数量,不过这和筛选基金经理一样,以“先人后事”为前提。


我们没在做long only的美股,因为我们还没找到一个团队。这是世界上最大的资管市场,但如果我们找不到在alpha区间的人,我们就不做。


我们研究了很多团队和企业,每年大概几百个。公司有一组人,一批负责筛选外界优秀的团队,另一批负责筛选企业。有趣的是,这两批人总会相遇,因为在某种程度上,企业就是团队,团队就是企业。


说回招人,我们首先要做的是找到能重复创造alpha的人,这已经可以筛掉90%的人了,能省一大笔钱。第二个是要能融入文化,第三个是我们不想做已经做过的事情。



如果我们找到了一个团队在做我们已经做的事情,但比我们做得好,那么它应该是一个升级,而不是两组人做一样的事。因为内部竞争往往会造成不好的结果,它会诱惑你偷工减料,会让你不自觉地对抗坐在你旁边的人,我不希望任何人认为生活是一场内部竞争。


Q:你是怎么决定一笔钱要怎么花的?作为对冲基金的CEO,你既要决定把一笔钱怎么最好地配置出去,还要从公司的角度考虑各种开销,你是怎么做平衡的?


Luke: 做资产管理,回答这个问题比大多数企业都容易得多。


先把视角跳开一点,假如根据利润率给世界上所有的行业排名,从左到右依次变高,你会发现最左边是零售和清洁服务,它们的利润率往往是0%,2%就已经非常不错了;最右边则是烟草和社交媒体。在这条利润率的排名线上,所有在右边的都是有成瘾性的,烟草、酒精和社交媒体都是从人们的上瘾中赚钱。


有一点你可能会觉得难以置信,资管行业的利润率离“社交媒体”比离“外包服务”更近,它是一个整体利润率在30%的行业,所以我们不缺钱,我们赚的比我们配置出去的钱要多。


和挑好的基金经理一样,限制我们团队规模的始终是优秀的人有多少。好主意总是有的,但优秀的人数量总是有限的。即使有好的人,他们可以做的事情数量也是有限的。


因此,我们招人不受钱的掣肘,而是被我们对人的高标准要求限制着。


四、成功做完一项策略,来自对容量的感知


Q:你从一支5000万美元的母基金开始,到现在管着一支1400亿的对冲基金。有一种观点认为,扩大规模会牺牲基金业绩。你如何看待扩大管理规模对创造alpha的影响?


Luke: 这一点很微妙。从做投资的角度,个人层面上,规模绝对是创造alpha的敌人;公司层面上,规模让创造alpha和更多利润成为可能。所以从做母基金时起我就一直坚信,任何策略和团队能管理和创造alpha的规模都是有限的。


从数学的角度思考,当你在一个策略中增加某项资产的比重时,alpha会以相对线性的方式向下走。继续下注这项资产,你可能会创造一些额外的alpha,但这部分收益整体会下降50%。


其实在一种策略里,alpha能保持的时间远高于人们预期,可是一旦它开始漫无目的地漂移,就会急转直下。而当你从悬崖上掉下来之后,你就再也回不去了。


我花了很多时间想弄清楚为什么会这样。最后我的结论是,在某个时候,市场会发现你的轨迹,探知你的策略,比你先一步行动,然后你的策略就不灵了。


所以在策略这一点上,我们对close的节点有非常严格的要求。


无论是一种策略还是一只基金,容量都是有限制的。所以如果一只基金的容量到了一定程度,PM团队对此感觉不舒服,就close掉这只基金。


所以,与其把一个单独的策略发展成一只庞大的基金,不如把每一个策略都设定上限,再增加策略的种类。做这个公司其实是让我们在一个基础设施上实施了100种不同的策略,如果你只有一种策略,这个基础设施会很贵;但如果你有100种策略,它就便宜得多了。


我们最成功的策略都是严格遵守了closing纪律的,有人会问,上市公司不是应该一直吸纳资金,扩大规模吗?我的回答是否定的,因为我们在10倍以上收益的基础上做交易,所以公司必须成功存续10年、15年,我需要从长期的角度思考。


Q:你是怎么激励PM的?如何让他们在管理规模和创造alpha之间做好权衡?


Luke: 我不认为激励是创造行为的方式。这个行业的人得到了很多钱,人们应该认真对待获得报酬的过程,但薪酬不能作为一种管理工具。我们的文化和标准一向要求PM把客户的利益放在首位,思考拿更多的钱会对现有的客户产生什么影响。


五、要愿意回顾那些曾让你失败的事


Q:技术在你们的业务中发挥着哪些作用?


Luke: 我们有70%都是量化策略,比行业平均水平要重得多,公司中有三分之一以上的人是技术人员,我们训练技术帮我们打工。


切入一个比较细的工作场景,如果你持有一家公司的股份,你要听他们的财报电话会,如果一天要听好几家,你是受不了的。但你又想知道这个行业的其他公司在做什么,想知道供应商在说什么,想知道它的竞对在说什么。


你可以雇35个人来做这件事,但太贵了,因为你只是在寻找信息中的金块。所以我们让技术做这件事,让它告诉我们“有件事你得弄清楚”或者“今天的电话没什么值得注意的”。


我们没有庞大的运营团队,因为技术帮我们做完了这类工作,你可以利用技术变得更聪明、更快、更有效率。


Q:会不会有这种情况?你以为一项技术或者一次投资能带来价值,但最后没有。


Luke: 你必须不断地试验。这个行业经常发生的一件事是,人们会尝试一些事,如果不起作用,他们会把它扔到垃圾桶里,再也不看它,这不是正确的做法。同样,如果他们发现了一个新机会,就会停下手头持续在做的事,这也是不好的。


要愿意回顾自己栽过跟头的地方。以前每次我们和一位基金经理解除合作,分析师都不想再回头再看那个人,但我们应该愿意审视它。


这个行业很多事都是如此,即使已经过去了10年,在某只股票上亏过钱的人再也不想买它。有些人在错误的时间卖掉了亚马逊,结果就再也没有买过它。你可以在错误的节点买,也可以在正确的节点买,但你需要愿意回头看看。


市场之所以走到今天,是因为它在不断变化和发展。两年前平平无奇的事情并不意味着今天依旧如此,反之亦然,所以你必须不断地实验。


金融市场上,绝大多数声音都是噪音,所以你要非常小心, 不要在真正的信号没出现的时候,试图在噪音里找到信号。 我们在机器学习和人工智能方面取得了一些成功,但同样,我们也看到了它的漏洞,哪里有信号,它就会不加分辨地钻进去。所以如果你让它自由运行,你就会掉进洞里。


Q:你最重要的日常习惯是什么?


Luke: 我的生活是以市场为基础的。我每天早上都有意识地重启自己,不要担心过去发生的事情,因为它已经发生了,你不能改变任何事情,我会看看做些什么能让公司变得更好。


Q:你的职业生涯中犯过的最大错误是什么?你从中学到了什么?


Luke: 我对我所做的一切都不后悔。如果说最大的错误,那肯定是卖掉了不该卖的东西。


在投资中,我们总是很想做一些事情,但其实不做一些事情才是正确的答案。 所以我的错误是卖掉了一些东西,如果我在牌桌上坐得更久,很多局面会大不一样。


本文来自微信公众号: 溯元育新(ID:EnvolveGroup) ,作者:溯元育新

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