揭秘农行如何登顶A股

出品 | 妙投APP

作者 | 刘国辉

编辑 | 关雪菁

头图 | AI生图

A股市值“铁王座”，悄然更替。

9月4日，农行总市值超过工行，正式成为新“宇宙行”。在整个A股中，农行也是市值最高的。此前的8月12日，农业银行流通市值刚刚超过工行居首位。不到一个月，农行总市值也已经超过工行。

农行“称王”的背后，是险资举牌银行潮依然汹涌。

 

9月2日，平安人寿公告，投资农业银行H股股票，达到农业银行H股股本的15%，触发举牌。平安人寿曾于2月、5月分别举牌农业银行H股，持股数量占其H股股本分别突破5%、10%。此次举牌是平安人寿半年内第三次举牌农业银行H股。

 

农行登顶，显然是险资“高股息”投资策略的体现，不过四大行股息率差距不大，为什么保险资金会爆买农行呢？

这也体现了险资对于银行基本面、成长性的洞察。2022年-2025年H1，农行都保持了营收、净利润的双增，工行、建行则在2022-2024年三年营收下滑。资产规模上，农行也已经超过建行，跃居国内第二大银行，在四大行中扩表能力更优。

不只是农行，近两年的整体银行股大行情中，险资也是最大的推动力量。

险资只会买银行吗？当然不是，当下险资的股票配置，以银行、公用事业等高股息资产打底，也买了不少高成长股来增强弹性。

在二级市场积极投资的结果，是保险公司投资收益显著增加。

 

保险公司半年报显示，今年上半年，新华保险投资收益187.63亿元，同比增长1842.3%；中国平安投资收益590.2亿元，同比增长292.1%；中国人寿投资收益636.8亿元，同比增长317%。中国太保投资收益216.7亿元，同比增长214.4%。中国人保投资收益229.1亿元，同比增长113.2%。对于投资收益的大幅增长，各家保守共同指向一点，即金融资产买卖价差收入同比增加所致。其中主要就是来自于股市的操作。

 

需要指明的是，这里的投资收益并非账面盈利，而是实际已经兑现的盈利。持股账面收益体现在公允价值变动损益这一科目里。也就是说，保险公司上半年获利了结的股市盈利就已经有上述的增幅。

 

在资本市场上，保险公司是一个重要的机构投资者。其动向值得投资者关注。保险公司投资上追求长期稳健，故其投资机构大部分在债市上，还有部分比例配置在银行存款、证券投资基金、长期股权投资等方面，只有不到10%的资金直接投资到股市。即使算上权益类基金，保险公司投资权益资产的比重也只有20%左右。这样的配置结构是值得稳健投资者来学习的。此外在股市投资上，保险股市的操作风格也值得投资者借鉴。

 

保险资金与银行股，相互成就

 

提到保险资金，不得不提的是银行股。最近两年里，险资举牌银行的事例不胜枚举。仅今年以来，平安人寿相继举牌邮储、招行、农行H股，新华保险举牌杭州银行，成为杭州银行第四大股东。此外，还有弘康人寿举牌郑州银行H股，瑞众人寿举牌中信银行H股，民生人寿举牌浙商银行。

 

2024年，险资举牌银行也不少，如平安人寿举牌工行H股，长城人寿举牌无锡银行，信泰人寿增持北京银行、浙商银行等。

 

这只是达到举牌的案例，浮在举牌线以下的险资持股银行案例会更多。实际上自2022年至2024年9.24之前，险资一直是市场上最重要的增量资金来源，增量资金买什么决定了市场上什么品种会上涨。

 

2025年险资举牌一览

有券商分析师表示， 回顾A股的历次风格变化，在2017年到2019年MSCI纳入A股的背景之下，海外投资者大规模进入A股市场，那个阶段A股市场风格以海外投资者偏好为主导。2019年到2021年公募发行比较多，行情是以公募投资者风格为主导。2022年以后更多新增资金主要为中长线资金，包括保险资金为主，以高分红偏好类型的为主导。

 

从2022年到2024年9.24之间，A股是典型的熊市，险资在这一段时间里成为市场上最重要的资金来源，因此这段时间里，上涨的板块多是符合险资审美的板块，即股价相对低估，走势稳定，分红稳定且股息率高，可以带来相对稳定、可预期的回报。银行是最符合这样的选股标准的，在当时银行估值大多破净，甚至大多降到0.5倍PB之下，估值足够低，向下的空间小，再加上银行是国内金融系统中最重要的一支力量，强监管的持牌行业，因此安全边际高，对于风险偏好低的资金是很好的标的。

 

银行股给了保险资金足够的安全边际，以及相对更高的股息水平，在当时银行业上市公司平均约6%左右的股息率，相比于保险公司增额寿等产品给到客户2.5-3%的预定利率，要高出不少。银行股价也借助险资的推动，一路上扬，逐渐走出了估值低谷。

 

细看险资买银行，还是很有思路和逻辑的。

 

首先，举牌大多发生在股价更低的港股，每股相同的分红水平下，港股股息率更高；

 

其次，对于不同的银行，有着比较准确的基本面估值。银行多次举牌的四大行，安全边际最高，股息稳定，成长性虽然不高但市场地位非常稳定，很能保持经营上的连续性。

在四大行中，险资显然最偏好农行，多次举牌，股价连创新高，市值逐渐超越了工行。这也并非瞎买，也是有逻辑的 。

在四大行中，由于历史定位的原因，农行更加下沉，在四大行下沉抢夺城农商行市场份额的过程中，农行相比于其他大行更优势。从银行一线的反馈看，农行在县域等下沉市场非常卷，地方城农商行压力颇大。下沉过程给农行带来更低成本的存款，以及更多的地方信贷项目。

业绩上来看，农行也是四大行里近三年增长最好的。 在银行业经营压力非常大的2022年-2025年H1，农行都保持了营收、净利润的双增，不良率持续下降，拨备覆盖率近五年里在300%左右保持稳定。相比之下工行、建行都在2022-2024年三年营收下滑。

另外在资产规模上，农业也摆脱了行业老三的位置，在去年超过建行，位居行业第二，体现了不错的资产扩表能力。 截至今年二季度末，农行资产规模46万亿元，高于建行的44万亿元，不过较52万亿的工行还有一定差距。

 

险资也并不是只买稳定性的四大行，也重仓优质行，只是这些优质行此前估值高，所以险资介入晚于四大行。当招行、宁波银行、杭州银行等优质银行跌出性价比后，险资也开始买入这些银行。

 

不仅是四大行以及招行等优质银行，基本面较差的银行因为估值更低，也出现了股价上涨。而险资也看重一些左侧困境反转的银行股机会，比如一些险资对于郑州银行、浙商银行的举牌。

 

由此来看， 险资举牌银行，并不是见银行就买，而是有比较扎实的逻辑的。

 

除了银行，险资还偏好同样具备上述特征的公共事业类股票，包括电力、环保、水务、能源类公司，都曾有公司被险资举牌。

 

从这一风格看，险资跟公募基金行业里的深度价值风格基金经理非常类似，都重视安全边际、绝对收益、分红水平，由此形成熊市里的超额收益，实际上在2022年到2024年9.24这段时间里，公募表现最好的基金风格就是深度价值，鲍无可、姜诚、丘栋荣、徐彦、杨鑫鑫等深度价值基金经理表现都相对更好。

 

险资爱上高成长

 

险资只会买银行股？当然不是，从险资的新晋的持仓来看， 险资有比深度价值基金经理更高明的地方，即股票投资中的哑铃策略。哑铃一端是高股息，另一端是高成长。

 

实际上这也是险资投资的“明牌”。 中国人寿在半年报业绩发布会上表示，权益端重点布局两大方向，一是优化权益配置结构，重点关注新质生产力和优质高股息股票；二是继续关注港股市场。中国平安也在业绩发布会上表示，将适当加大新质生产力及高分红股票的投资。平安在投资上坚持“三可”原则，即经营可靠、增长可期、分红可持续。

 

投资大框架上整体上是一致的，高股息打底，高成长股票增加弹性。

 

结构上，当然是高股息占主流，不过险资也在布局高成长各股，增强投资组合的高弹性，提高收益。另外，这样的组合的优势还体现在一定的对冲作用。高股息与高成长在股市往往是此消彼长，由于是不同类型风格的资产，当市场处于亢奋期，风险偏好提升，高成长风格表现优异，高股息熄火。当市场处于低迷期，风险偏好下滑，高股息行情占优。这样的组合在追求收益率的同时，还能有较好的稳定性。

 

招商证券在研报中预估，全行业保险资金实际的高股息持仓接近万亿。按照金监总局的数据，险资投向股票的资金余额为3.07万亿元。由此看出，险资投向高股息的比例至少在三成以上。

 

同时截至二季度末，险资持股市值前十的个股均是高股息特征，分别为招商银行、浦发银行、长江电力、兴业银行、民生银行、华夏银行和中国联通，平均股息率为3.8%。从六大上市险企各自的前五大持仓来看，也都是高股息为主。

 

六大险企前五大持仓（资料来源：招商证券）

但也能看出险企在布局高成长，如人保的前五大重仓股中出现了大华股份和中天科技，新华保险入股了两只医药股。

 

同时招商证券统计显示，截至二季度末，险资在A股持仓数量占比前五的行业分别为银行（占比45.5%，环比-0.2pt）、交通运输（占比10.8%，环比0.0pt）、通信（占比7.3%，环比+0.4pt）、房地产（占比7.2%，环比-0.2pt）、电力及公用事业（占比6.3%，环比+0.2pt）。单季占比提升幅度前三大的板块分别为传媒（环比+0.4pt）、通信（环比+0.4pt）、电力及公用事业（环比+0.2pt）；单季占比下降幅度前三大的板块分别为煤炭（环比-0.4pt）、银行（环比-0.2pt）、石油石化（环比-0.2pt）。虽然高股息仍是主流，但在成长特征更显著的通信、传媒领域，险资在加大布局。同时在高股息内部，也在按照基本面变化与分红水平等因素进行结构调整，如小幅降低了股价涨幅大的银行板块，以及基本面有所下行的石油石化与煤炭。

 

另一组数据显示，险资二季度新进上市公司前十大流通股东TOP20的公司包括华东医药、大华股份、中文在线、帝尔激光、鼎龙股份、晶盛机电、东诚药业、东方电缆、平高电气、许继电气、一品红等成长股。

 

同时险资在ETF投资上，中证 A500 持仓份额从 325.6 亿份大幅跃升至 454.8 亿份；而沪深 300 却从 177.8 亿份下降到 99.8 亿份。中证 A500包括了更多的细分行业龙头，成长性相比于沪深300更强。此外，高成长的恒生科技、港股通互联网等指数持仓份额也有不同程度的增加，分别增长了 28.5 亿份和 33.6 亿份。且在险资重仓ETF所跟踪的指数上，前五大分别是中证A500、沪深300、科创50、恒生科技、港股通互联网，进攻性较强。

可以看出，险资的这轮科技牛市中，也是重要的行情参与者。

 

保险投资值得借鉴的地方

 

险资是资本市场上重要的机构投资者。其投资逻辑使得很多投资者学习，虽然不能直接抄作业，但其核心思路是可以借鉴的。

 

首先，险资的绝对收益思维是普通投资者应当具备的，绝对收益思维就是不追求只是战胜指数，而是取得绝对意义上的正收益。可以看到险资的绝对收益思维在资产配置上体现得淋漓尽致，大部分资产投在固收上，只有两成左右在权益资产，权益资产中有基金投资，又有直接投资股票。在股票配置上，又以安全性高的高股息资产为主，高成长为辅，二者对冲，强化组合表现的稳定性。

 

有意思的是，从险资转战到公募的基金经理不少，这些基金经理有不少仍然重视绝对收益，大多在风格上体现为深度价值或者价值风格。如富国基金唐颐恒、国泰基金郑有为、华泰柏瑞的杨景涵、景顺长城的韩文强、华安基金王春等，也有一些偏均衡成长风格，如华安基金万建军、广发基金吴远怡等。整体上也是险资配置思路的延续。

 

其次，险资对于不同基本面的企业形成了自己的定价能力，并非所有板块泥沙俱下。如在险资主导的银行股行情中，可以看到竞争力强的招行、宁波银行等个股，以及行业地位高、业务稳定性强的大行，都给予了较高的估值，业绩差、竞争力不佳的银行，只有补涨，没有趋势性上涨。

 

另外险资的高股息与高成长上的选股逻辑也值得学习。高股息资产中，险资比较偏好护城河较深、可以永续经营的企业，体现在对于银行、交通板块上的投资；在成长股投资上，主要是紧跟着国家战略走，包括对通信（包括了运营商与光模块等细分板块）、新能源、医药等方面的投资，都是按照国家鼓励的大方向来做，确保投资领域的长期成长性，很少看到险资炒题材股。