公司调研丨首只大数据中概股IPO，讲的什么故事？做的到底如何？

2016年9月23日，国双科技登陆纳斯达克，成为中国首家在美股上市的大数据公司。

国双科技IPO价格为13美元/股，估值3.7亿美元。上市首日，股价上涨21%，当日收盘于15.75美元。国双科技首日表现尚可，下一步股价走势要看市场反馈。

其对标公司HubSpot目前市值20亿，IPO价格25美元，IPO当天收于30美元，股价增幅20%；Marketo目前市值16亿，IPO价格同为13美元，IPO当天收盘价为23美元，股价暴涨77%。

爱分析将从业务模式、运营状况、财务数据、估值等方面对国双科技进行详尽分析。

定位大数据营销领域

国双科技成立于2005年，创始人祁国晟当时还在清华大学读书。2009年，发布第一款产品Web Dissector，用来分析在线广告营销效果。此后，国双科技基于自己的大数据管理平台发布了一些针对网页、移动端、视频媒体等方面的营销数据分析产品。2014年，国双科技发布ADSUITE，将之前的产品整合到一起。公司的产品都是SaaS形式的。

按照爱分析之前对 大数据公司 的分类，国双科技应该属于大数据垂直应用领域的营销大数据，与秒针、AdMaster同属一类公司。主要业务包括精准广告投放、广告监测、用户行为分析、SEM、SEO等。

大数据在这一领域的应用主要是分析网站、移动端以及电视、互联网视频等方面用户行为，从多个维度收集数据，对数据进行可视化，找出其背后关系。总之，用数据分析方法评估广告投放效果，帮助用户精准找到目标人群。用大数据理念去提升传统业务的运营效率。

除服务企业客户，国双科技也与政府机构有合作，优化政府服务部门的信息平台，提供其客户体验和运营效率，如驾照申请平台、结婚申请平台等。

作为一个连接客户与媒体的中间平台，国双科技的收入也来自于两方。一方面，对使用产品的客户收取费用，费用根据客户接入的数据量来决定，一般会有客户预先支付费用。另一方面，百度、360等搜索引擎也会为国双科技的引流支付一定激励费用。

服务大型企业和政府机构

国双科技是国内起步比较早的数据分析公司，在这一领域经过十年发展，积累很多客户资源，各个领域都有标杆客户。金融领域的中国银行、PICC，旅游领域的7天、如家，互联网领域的京东、腾讯，消费领域的可口可乐、欧莱雅等均为其客户。前20名大客户连续三年占营收的60%左右。

除了服务企业级客户外，国双科技还服务于30多家政府机构，主要是基于其e-Government解决方案，这部分业务每年贡献10%左右的营收。

客单价逐年上升，产品竞争力强

国双科技运营数据 , 数据源：招股书

从上表可以看出，国双科技的客单价逐年上升，而且这种上升不仅仅是大客户客单价上升所致，计算去掉前20客户的客单价每年也在上升，说明随着合作加深，客户付费意愿不断加强。另外，大客户对营收贡献逐年下降，根据招股书披露的信息，2015年没有一家客户营收占比超过10%，业务模式比较健康。

客户留存情况 , 数据源：招股书

国双科技根据签约时长将客户分给两类：正式客户和试用客户。正式客户是签订使用产品半年以上合同的客户，试用客户则是短期使用产品的客户。国双科技将结束合同后一年内未签约的客户视为流失客户，因此目前只有2013年和2014年的数据。

从上表中可以看出，正式客户流失率低于试用客户，且流失客户贡献收入较少，因此尽管流失率在20%左右，但客户流失并未对营收构成较大影响。提供大部分营收的客户基本每年都与国双科技续约。

毛利率达85%，研发费用占比大

国外有两家做营销分析的公司HubSpot和Marketo，这两家公司是美股上市公司，与国双科技相比，尽管面对市场不同，但业务模式类似，可以对其财务数据进行比较。

三家公司财务数据比较, 数据源：公司公告

从上表可以看出，国双科技的毛利率要高于另外两家，费用支出上，国双科技的销售费用占比只有40%左右，另外两家的销售费用都高于60%。

营收层面，三家公司差距不是很大，国双科技在2015年2亿元营收，另外两家同年营收是2亿美金左右。考虑到两个市场的付费能力不同，国双科技和另外两家的营收基本在同一层面。

从直观上判断，国双科技的盈利能力似乎强于其他两家，获客成本也低于另外两家。但是，深层次的原因很多，国内外市场环境不同，国外市场竞争明显更加激烈，HubSpot和Marketo要面对Oracle和SAP等巨头公司的竞争。

另一方面，国双科技的客户定位也与另外两家有较大区别。

国双科技目前只服务三百多家客户，HubSpot在2015年的客户数为18,116，Marketo同年客户数为4,549。大客户占比上，国双科技前20大客户占比超过60%，Marketo前20大客户占比不到12%，而HubSpot没有一家客户占比超过1%，因此前20大客户占比肯定不到20%。

因此，定位大型客户的国双科技在销售费用支出上低于另外两家，大型客户具备更强付费能力，这也有助于毛利率的提升。

PS倍数处于行业平均水平，持续亏损或影响市值表现

三家公司估值及预期数据，单位：亿美元，数据源：公司公告，爱分析测算

上表数据中，国双科技和HubSpot的估值为当前市值，Marketo根据6月份披露信息将再次私有化，私募机构VISA斥资17.9亿美金收购Marketo，因此估值采用交易价格。三家公司的2016年预期营收均根据其半年报营收增速进行测算，由此计算出三家公司的PS倍数。

三家PS倍数基本处于同一区间，都在6-8之间。Marketo因私有化原因以及增速较慢，PS倍数稍低。国双科技增速在三家中最高，股价会继续上涨一波。

但如果按照三家公司IPO时的PS倍数分析，另外两家公司的PS倍数均超过10，国双科技的PS倍数偏低，与Hortonworks等公司20倍以上的PS倍数更是差距较大，市场对其价值判断不高。

美股上市的大数据公司不少，但绝大多数都处于亏损状态，从今年年初许多科技股大幅下跌的情况来看，市场对于不能盈利的公司容忍度在降低，PS倍数不会太高，这点或成为国双科技股价上涨的制约。

另一方面，从营销分析市场来看，因这类 数据分析 公司为第三方，一般面对客户和媒体的话语权都不是很大，掌握流量入口的媒体（如百度、谷歌等搜索引擎）占据整个蛋糕的大部分，整个市场很难出现巨头公司。

从国外市场的经验来看，很多公司最后的命运都是被收购。2012年，Oracle以8.71亿美金收购Eloqua；2013年，Salesforce以9000万美金收购Pardot；2013年上市的Marketo目前也已经确认私有化。

股价预计会继续上涨，上涨空间受两大风险影响

当前海外市场对中概股估值普遍不高，很多公司都考虑私有化回归A股。同时，今年科技股大多被市场看衰。在这种情况下，国双科技仍然选择赴美上市，显然管理团队对公司前景非常看好。

爱分析认为，从2016年上半年数据来看，国双科技有较高营收增速。与另外两家公司对比，国双科技的客单价以及毛利率均更加出色，运营状况良好，股价具备继续上涨动力。

另一方面，爱分析认为国双科技的上涨空间会受到以下两点风险的影响：

第一， 公司定位是营销大数据公司，是 大数据技术 在广告营销层面的应用公司，非纯粹新型大数据技术公司，与另外两家公司比较，IPO首日表现不够出色。HubSpot和Marketo上市之后，股价表现平平，整个营销大数据行业市场表现不佳。因此，市场对这类营销大数据公司已不像前两年那么看好。

第二， 公司增速较快，这有助于推升股价，但如果持续亏损，会极大影响市场对其信心。一旦增速放缓，股价会大幅下跌，今年年初许多科技股的股价腰斩，重要原因是这些公司均为持续亏损，且短期内看不到扭亏为盈的可能。

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责任编辑：王培